苏宁易购公司半年报:2Q收入增32%延续高成长,智慧零售加速推进
苏宁易购8月31日发布2018半年报。2018上半年实现营业收入1106.78亿元,同比增长32.16%;利润总额59.33亿元,同比增长1822%;归母净利60.03亿元,同比增长1959%;扣非净利润3268万元,2017年同期为-1.96亿元,剔除阿里股票后净利润约4亿元,同比增长37.95%。摊薄EPS为0.65元;净资产收益率7.57%。报告期每股经营性现金流-0.57元。 公司预计2018年1-9月归母净利润61.03-62.03亿元,对应三季度为1-2亿元。
简评及投资建议: 1.零售主业显著贡献盈利,利润结构优化。上半年收入1106.78亿元、归母净利60.03亿元,与此前业绩预告基本一致。上半年全渠道GMV(线上线下合计)为1512亿元,同比增长44.55%,其中中国大陆增长44.53%。一、二季度收入各增32.76%、31.68%,家电3C同店收入各增5.86%、4.66%,优于同业。
一、二季度归母净利各为1.11亿元、58.92亿元,且考虑到第三期员工持股计划激励费用影响,公司预告三季度为1-2亿元。剔除阿里股票收益56亿元后,上半年净利润约4.02亿元增37.95%,我们测算苏宁金服/苏宁理财/零售业务(线上线下合计)各贡献0.35/1.6/6.6亿元,消费金融/天天快递各亏0.15/4.4亿元。结构上,公司零售主业盈利贡献显著(测算1H17约亏损7000万元),而天天快递亏损增加(约3亿元)以及金服利润贡献减少(1亿元)对利润有所拖累。
上半年经营活动现金流量净额-53亿元同比下降8.14%,剔除金融业务影响后为-2.98亿元同比增长84.9%;公司为强化零供关系,推进较积极的结算政策,虽然阶段性影响了经营现金流,但有利于保障商品流量和提升整体竞争力。
2. 上半年线上GMV(含税)增长76.51%至883.22亿元,其中自营(含税)增53.4%至634.53亿元,开放平台(含税)增186.71%至248.69亿元。二季度GMV增长72.62%,虽较一季度81.5%的增速有所回落,但在市场疲弱之时表现依旧良好。 3. 上半年中国大陆新开1152家、关闭204家,净增948家。新开苏宁小店709家(不含迪亚天天308家)、直营店349家、苏宁易购零售云加盟店726家、常规店47家、云店21家、红孩子25家。截至6月底各类自营店面4813家,自有面积20万平米:中国大陆店面4747家,中国香港26家,日本40家;直营店2392家、苏宁小店732家、云店363家、常规店1144家、红孩子77家、苏鲜生10家,苏宁易购零售云加盟店765家。
4. 经营亮点:①物流:社会化收入同比增118%(不含天天),期末快递网点23416个,仓储面积735万平米(含天天),投入运营8个自动化拣选中心、38个区域配送中心和17个生鲜冷链仓;②金融:交易规模同比增29%,新增绑卡会员数同比增48%,苏宁银行总资产较年初增长28%。③会员:截至期末公司零售体系注册会员3.57亿人,6 月苏宁易购APP 月活同比增64.34%,618 大促苏宁易购移动端订单数量占线上整体比例92.86%。④加速智慧零售布局:入股万达商业、携手恒大地产、收购迪亚天天、与大润发达成深度合作,储备新成长势能。我们对苏宁的判断。当前看待苏宁投资机会的两个维度:成长与效率。
(1)成长提速:线上线下保持快速增长。公司2018上半年分别实现76.5%的线上GMV同比增长和32.2%的收入同比增长,保持了2018年一季度的良好趋势,且均显著高于2017年同期及全年,同时继续实现主业利润增长。随着平台规模快速成长,我们预计公司有望通过佣金收入等增强变现能力,逐渐实现线上业务整体的规模化盈利。
(2)更高效率:双线新零售模型,效率更优。参考亚马逊与京东历年费用率,纯线上的电商无论是从物流成本还是获客成本来看,均不具有规模效应;而线下门店以“仓-店-家”模式物流效率优于“仓-家”模式,且实体门店天然地自带流量与广告效应,有望摊薄线上日益上涨的物流与获客成本。我们认为,公司未来业绩弹性更多的是来自费用率下降,同时因为新零售模型的效率而具备更高效率和竞争力。
展望未来三年,我们认为,公司自身品类拓展、平台成长,线下门店快速且有效率扩张(计划未来3年互联网门店拓展至2万家),均有望强化公司在当前新零售格局下的竞争力。我们认为苏宁正在从改善逻辑,向双线融合模型下的成长与效率逻辑切换,随着苏宁的运营和财务数据逐步验证其新零售新机遇下的成长,公司正在迎来越来越充分的关注和认可。
维持盈利预测。基于上述分析,预计2018-2020年归母净利润各72亿元、28亿元和35亿元。采用分部估值法,2018年线下业务43亿元归母净利润给以18-20倍PE,线上业务2120亿元GMV以0.25-0.3倍,所持阿里、中国联通、万达商业、江苏银行等股权市值约305亿元(其中阿里股权价值约165亿元),以及苏宁金服业务价值约212亿元,综合目标市值1817-2008亿元,合理价值区间19.51-21.57元,维持“优于大市”的投资评级。
风险提示。与阿里合作效果不佳;线下改善与线上减亏低于预期;竞争加剧;阿里等股权投资不达预期等。