太阳纸业:营收增长主要来自纸价上涨,后续关注老挝项目

公司公布2018年半年报情况,公司实现营业收入104.74亿元,同比增长20.43%;归属于上市公司股东的净利润为12.28亿元,同比增长40.38%;2018Q2单季实现营业收入54.32亿,同比增长26.76%,归母净利6.11亿,同比增长40.63%;得益于公司产品均价的提升,公司毛利率和净利率都得到较大的提高,公司毛利率26.92%,同比增长1.95%,净利率12.87%,同比增长1.79%。

    2018H1营收增长主要来自文化纸的量价齐升。文化纸和铜版纸贡献了公司67%的毛利,占比分别为41.3%和25.7%。上半年的营收增量17.77亿中,文化纸营收增量10.14亿。2018H1的平均纸价同比2017H1上涨幅度较大,双胶纸均价同比上涨15-20%,铜版纸同比上涨10%-15%,箱板纸同比上涨约20%。其中箱板纸的原材料废纸的同期价格涨幅大袋80%,导致其毛利率同比大幅下滑。因此后续公司继续投放80万吨的高档箱板纸项目,其盈利性有待进一步证明。

    纸价上涨幅度较大,后续关注新建产能的释放。(1)上半年20万吨的特种纸投产,预计营收贡献4亿左右。(2)80万吨的高档箱板纸,将于下半年完全投产。预计2018年下半年可以贡献6亿左右,但废纸价格上涨,对公司的盈利能力有很大的影响。(3)老挝30万吨化学浆上半年投产,目前处于试生产状态,未来主要供给公司自己,将降低公司成本,不会直接贡献营收。

    盈利预测:如果今年下半年文化纸和铜版纸价格不变,2018H2公司纸品的营收与2017H2相比将小幅下滑5%左右,达到97亿,再加上下半年新产能贡献10亿营收,预计2018年全年公司营收达到220亿。盈利方面,预计2018H2同比2017H2的净利11.5亿略有下滑,达到10亿。上半年净利12.28亿,再考虑新投放产能和老挝化学浆带来的成本减少,预计全年净利将达到24亿,对应EPS为0.93元。因此预计2018/2019/2020年营收分别为220亿/242亿/266亿,对应增速为16.4%/10%/10%,EPS为0.93元/1.02元/1.12元,增速为19.2%/10%/10%,根据可比公司情况和行业未来发展情况,给予公司10-12倍PE,对应合理估值区间为9.3元-11.16元,给予“推荐”评级。

    风险提示:文化纸和铜版纸价格下跌;老挝产能投放不及预期。