索菲亚2018年中报点评:全屋定制“大家居”渐次展开,渠道持续优化

公司公布2018年半年报,2018H1实现营业收入29.88亿元,同比增长20.12%;

    实现归母净利润3.69亿元,同比增长25.38%;实现扣非后归母净利润3.47亿元,同比增长23.18%。分季度来看,2018Q2实现营业收入17.45亿元,同比增长13.78%;实现归母净利润2.66亿元,同比增长22.5%。公司预计18Q1-Q3同比增长6.91亿元-8.06亿元,同比增长20%-40%。

    评论:

    衣柜主业务量质稳步发展,司米橱柜实现盈利,“大家居”战略首见成效。

    索菲亚衣柜及其配件业务:18H1营收占比83.53%,同比19.44%,渠道数与客单价“量质齐升”。18H1“索菲亚”全屋定制产品客单价同比增长9.41%,达到1.04万元/单(出厂口径价格,不包括橱柜、木门);渠道上继续以经销商为主,经销渠道销售占比86.71%,经销商近1350位,专卖店数量2388家,其中省会城市门店数占比19%(收入占比36%),地级城市门店数占比28%(收入占比32%),四五线城市门店数占比53%(收入占比32%),公司继续加密一二线、拓展四五六线城市,在低线城市的渠道布局仍具优势。橱柜业务:18H1营收占比9.32%,橱柜业务稳步发展,目前有经销商639家,独立经销商专卖店766家,公司于17H2及时调整司米橱柜的定价策略等方面出现的问题,18H1司米橱柜毛利率上升10.13pct 达到25.32%,且在18年6月实现盈利,进入利润拐点。木门业务:米兰纳MILANA 门店数量较17年底增加64家达到159家,索菲亚华鹤若顺利达产,将具有45万樘木门产品(合计对应10亿元产值),未来木门业务料将成为新增长点。

    毛利率、净利率上行,期间费用率受广告费用、大宗业务等影响小幅提升。

    2018H1毛利率水平37.67,同比增长1.42pct;2018Q2毛利率39.76%,同比增长1.08pct,环比增长5.01pct。2018H1销售费用率10.15%,同比增长0.22pct,系广宣费用及大宗业务导致的工程项目费用增加所致;管理费用率11.71%,同比增长1.43pct,系研发投入及相关折旧费用增加所致;财务费用率0.22%,同比增长0.2pct,系子公司借款利息支出。经营性活动产生的净现金流下降20.16%,系广告费用及大宗业务导致的应收账款增加所致。受益于毛利率的提升,2018H1净利率水平12.35%,同比增长0.52pct。

    行业竞争加剧,龙头企业竞争优势凸显:18H1索菲亚品类收入增速有所放缓,主要系:18Q2同比去年降价、H1终端有约500门店在翻新、17年索菲亚新增店数增长少于其他主要品牌。随着行业内企业扩张门店、扩充产能,龙头与中小企业面临竞争,索菲亚单店效率持续提升,龙头企业优势凸显,预计18-20年净利润分别为11.38/14.42/17.95亿元,对应当前市值PE分别为21.1/16.7/13.4倍,首次覆盖给予“强推”评级。

    风险提示:全屋定制大家居战略实施不及预期,行业格局发生重大变化