中国建筑:利润增速略不及预期,基建边际好转下有望提速

基建订单增速放缓,土地储备增加较多 2018年1-7月公司累计新签合同13229亿元,同比增长2%,较6月1.6%增速开始回升。房建新签合同9576亿元,同比增长5.2%;基建新签合同3583亿元,同比下降5.8%,受去杠杆持续深化以及PPP项目库清理的影响从4月开始有较大降幅,由3月的34%降至6月的-8.1%。但7月政策转向下已经有边际好转。地产合约销售额997亿元,同增7.8%,上半年新增土地储备1402万平米,同增77%,新增土地储备丰富,存货分布合理。

    营收增速稳健,毛利率稳中有升,地产毛利率提升较快 公司上半年营业收入5889亿元,同比增长12.12%;分业务看,房建实现营业收入3750亿元,同增14.1%;基建与投资实现营收1263亿元,同增30.2%,在整体基建投资下滑的情况下增速超预期。房地产板块实现营收833亿元,同减10%,主要是受上半年地产政策影响,预计下半年很难改观。2018年上半年毛利率10.5%,较上年同期上升0.1个百分点。其中,在营收增长中占比最大的基建业务毛利率8.7%,同比增加0.7个百分点;房地产业务毛利率为33.9%,同比增加5.9个百分点;房建毛利率略有下滑。下半年预计基建投资边际改善,房地产业务也将持续健康发展,公司仍能保持较高的毛利率水平。上半年PPP出表收入快速增加,约209亿,同增74%,占上半年营收的3.5%,而去年同期为约2.0%。

    费用率持平,投资收益减少,利润增速不及预期 公司上半年期间费用率为3.02%,与去年同期的3.01%相比持平。财务费用率上升0.06个百分点,主要因为公司在当前经济环境下融资需求增加,导致相应的利息费用增加。投资收益由36亿元下滑至24亿元,主要是由于17年中国海外发展非同一控制下产生较多投资收益,而18年同期未有相关事项,致使下降较多。实现归母净利润191.4亿元,同比增长6.1%,利润增速略低于预期。二季度单季净利润增速仅4%,主要是受PPP政策收紧、国资委严控杠杆率等因素影响,下半年环境改善情况下增速有望回升。

    收付现比上升,现金流压力缓解 2018年上半年公司收现比为0.9542,较去年同期上升8个百分点;付现比1.0874,较去年同期上升17个百分点。公司上半年经营性现金流净额为-616亿元,较去年恶化了4.9%。但二季度单季经营性现金流已回增至276亿元,较一季度-892亿元已大有好转。

    投资建议 在防范化解地方政府隐性债务背景下,地方政府上马重大项目的量可能会下降,但与此同时稳就业目标下中央投资有望提速,而中央重大项目更多被央企国企所承接,因此中字头建筑央企有望贡献一定相对收益。公司利润增速虽低于预期,但考虑到基建大环境改善和公司三期股权激励的激励作用,下半年利润增速有望回升。由于公司分红送转股本发生变化,我们相应将目标价格由10.8元更新至7.7元。维持公司2018-2020年的EPS为0.87、0.97、1.07元/股(更新股本后)。维持“买入”评级。

    风险提示:订单执行不及预期、固定资产投资增速持续下行