华兰生物:血制品迎向上拐点,四价流感业绩有望超预期

事件:公司发布2018年中报:1)营业收入12.0亿元(+18.6%),归母净利润4.5亿元(+5.1%),扣非后归母净利润4.1亿元(+3.0%);2)前三季度业绩预告:归母净利润6.2-8.0亿元,同比增速0%-30%。

    点评:

    产品结构优化+渠道建设,血制品业务小拐点向上,业绩符合预期。18H1收入12.0亿元(+18.6%),净利润4.5亿元(+5.1%),业绩符合预期。分季度看,18Q1和18Q2增速分别为4.4%、36.4%,二季度业绩增长明显提速,主要原因是血制品业务触底迎来向上小拐点。分业务看:疫苗业务收入5041万元,同比增速50.4%;血制品收入11.4亿元,同比增速17.7%,业务显著改善,主要原因是产品结构持续优化和渠道建设成效显现:1)产品结构优化,18H1白蛋白收入4.7亿元(+7.9%)、静丙收入2.7亿元(-16.9%)、其他血制品(凝血因子、特异性免疫球蛋白等)收入4亿元(+92.9%);2)销售渠道改革:17年两票制、药占比政策影响下,血制品销售渠道收缩,导致血制品市场总体表现从紧缺向平衡转变,预计未来血制品行业维持10%左右增长,而产品之间结构性景气度差异较大。公司积极调整销售策略,加大学术推广,加强销售队伍建设,加强对二、三线城市和三甲医院的销售布局,目前公司本部、渠道库存合理,血制品业务处于小拐点。预计今年血制品业务收入增速10%-20%,渠道建设增加费用投入,预计利润端增速5%-10%。

    四价流感疫苗销售在即,18/19年有望贡献2.6/4.5亿元权益净利润。公司四价流感疫苗(成人型)18年6月份获批生产,预计9月有望获中检院批签发上市销售。受“疫苗事件”影响,长生流感疫苗暂停批签发,公司18年将独享四价流感疫苗市场,我们预计18年四价流感疫苗销量约700万支,按照两种规格中标价均价115元/支计算,四价流感疫苗18年销售收入约8亿元,净利润约3.5亿元,权益净利润约2.6亿元(75%权益)。1)需求端-空间大:国内流感疫苗市场过去每年销售约2500-3000万人份(500万儿童苗,2000多万成人苗),假设成人流感疫苗替代35%,则销售量约700万支。此外,我国流感疫苗渗透率仅为2%左右,相比发达国家30%以上接种率,仍有很大提升空间。2)供给端-短期独家供应,产能3000万人份:华兰生物四价流感疫苗产能约3000万人份,且公司的流感疫苗通过世界卫生

    组织预认证后,顺利出口至乌克兰、科特迪瓦、柬埔寨等多个国家, 产品品质获国际认可;3)竞争格局-先发优势明显,强者恒强:四价流感在研企业16 家,但大多处于早期阶段,只有武汉所(18 年4 月报生产,无流感疫苗生产和销售经验)、科兴生物、上海所已开展临床,预计19-20 年获批生产,18 年华兰将独享四价流感市场。国内有三价流感疫苗批签发的生产企业13 家,华兰凭借产品质量优势, 市场份额25%左右,牢牢占据市场首位,为行业龙头。未来即使在研的其他企业四价流感疫苗获批,公司凭借先发优势和品质优势,将牢牢占据市场首位。 详细的业绩拆分及预测,请见尾页。

    在研项目覆盖单抗、疫苗领域,大生物产业布局稳步推进。公司通过设立华兰生物疫苗和华兰基因工程布局疫苗和单抗业务,实现血制品、疫苗、生物药大生物布局,为公司培育新的利润增长点。1)单抗项目:曲妥珠单抗、贝伐珠单抗、利妥昔单抗、阿达木单抗已获批临床, 其中曲妥珠、贝伐珠处于临床3 期,预计20 年获批上市;德尼单抗、帕尼单抗报临床获受理;伊匹单抗临床前研究。2)疫苗项目:除18 年陆续获批的AC 群多糖、四价流感疫苗外,吸附破伤风疫苗、10μg (小儿剂型)重组乙肝疫苗、20μg 重组乙肝疫苗、冻干二代狂苗报生产在审评审批中,预计18-19 年有望获批上市,AC 群多糖结合疫苗临床3 期 、H7N9 流感疫苗2 期临床。

    盈利预测与投资建议:公司整体经营稳健,血制品小拐点向上,独家四价流感业绩有望超预期,18-19年合理市值360亿(30倍PE)、420亿(28倍PE),19年40%市值空间。血制品、疫苗、生物药大布局,未来生物药若取得突破,中期市值有望突破500亿元,维持“买入”评级。

    风险提示:销售低于预期、新品未能如期获批、行业黑天鹅事件等。