华夏幸福:地产业务结算向好,异地复制逐步兑现

业绩高速增长,销售规模稳居前列。公司2018H1实现营业收入349.7亿元,同比增速57.1%;实现归母净利润69.3亿元,同比增速29.1%,净利润增速低于营收增速主因业务占比变动毛利率下行,整体符合预期。公司期末总资产3871.4亿元,同比增速3.0%;期末归母净资产为404.7亿元,同比增速46.3%。实现销售额804.5亿元,同比增长15.6%,实现销售面积730.9万平方米,同比增长91.3%,主因非京津冀区域迅速放量,均价有所回落。

    新增签约投资额965.7亿元,非京津冀区域占比猛增。2017年公司园区内新增签约投资额965.7亿元,同比增长32.0%,增速同比提升6.2pct,高基数下招商能力持续增强。其中非京津冀区域为745.0亿元,占比达77.2%,较去年大幅提升。从公司投资额与销售结构对比来看,1-6月公司南京、杭州、郑州区域销售面积占比为15.8%/7.3%/10.7%,而新增签约投资则占比为22.9%/18.7%/13.9%,新增投资额进一步向京外核心区域集中。

    地产结算显著增加,毛利率如期回升,园区业务结算降速。2018H1公司地产业务结算收入189.7亿元,同比大增1108%;毛利率为35.4%,同比改善30.4pct,主因15年起销售的高毛利项目逐步结算。期末公司预收账款为1433.2亿元,预收覆盖倍数为2.4,显著高于行业水平。据申万宏源地产统计,2018年1-7月公司累计新获取土地面积超184万方,平均地面价约2420元/平,优势拿地能力保障未来利润率。公司产业发展服务收入109.3亿元,同比增速为-21.3%,主因新增投资额集中于京外拓展区域,业绩结算期相对滞后,预计未来增速将企稳回升。

    多渠道融资顺利进展,负债规模控制得当,短期偿还压力增加。2018H1公司多元化融资进展顺利,成功发行公司债券84亿、超短期融资券25亿、境外债2亿美元等;借款余额1128.2亿元,较期初同比微增2.4%,融资加权平均利息率为6.14%,同比提升0.16pct,整体负债规模及融资利率控制得当;负债结构中银行借款余额454.8亿元,债券余额485.1亿元,合计占比达83.3%,负债结构较为合理。由于短期内债务集中偿还,公司报告期内筹资净现金流为-97.2亿元,三年内首次为负;期末货币资金425.9亿元,一年内到期有息负债275.7亿元,覆盖倍数为1.54,数值同比下降但仍为健康水平。

    投资建议:维持增持评级,维持盈利预测。公司营收及利润增速符合预期,产业新城业务持续放量凸显护城河深度,异地复制逐步兑现,未来业绩增长动力进一步增强。预计2018-20年公司实现归母净利润119.1/164.0/219.4亿元,同比增速为35.6%/37.7%/33.8%,对应每股EPS为4.03/5.55/7.42元,对应18-20年PE为6.1/4.4/3.3倍。

    风险提示:地产调控趋严,销售回款下滑;房企融资趋紧。