宋城演艺:六间房重组方案调整,出表推迟不影响最终结果

重组方案由一批交割调整为跨年度分两批交割。变更前,密境和风全体股东拟以密境和风100%股权认购六间房新增的注册资本,获得六间房增发股权,重组完成后,密境和风成为六间房的全资子公司。此次变更方案,调整为分两批交割。2018年,花椒壹号和花椒贰号先行以其持有的密境和风的19.96%股权对六间房进行增资,同时六间房取得密境和风19.96%股权。在首次交割完成的基础上以及宋城演艺聘请会计师事务所对六间房2015-2018年承诺业绩实现情况出具专项审核报告后,其他股东以其持有的密境和风的80.04%股权对六间房新进行增资,同时六间房取得密境和风80.04%股权。第二次交割日不应晚于2019年4月30日。

    估值和宋城演艺转让六间房股权计划未变更。上述方案调整中涉及的相关估值并未进行调整,即六间房的整体估值为34亿元,密境和风的整体估值为51亿元。此外,宋城演艺拟向适格投资者转让部分六间房股权的计划亦未进行调整。根据《重组协议》存量股转让约定以及与潜在投资者的初步沟通情况,预计宋城演艺转让的六间房存量股约为30%,据此计算适格投资者最终获得重组后集团公司的股权比例约为12%,宋城演艺持有重组后集团的股权比例降为28%。

    根据调整后方案,2018年六间房仍纳入合并报表范围。在本次重组的首次交割和六间房存量股转让完成后,截至2018年12月31日,宋城演艺将持有六间房53.87%股权,适格投资者合计持有六间房23.09%股权,密境和风原股东合计持有六间房23.04%股权,宋城演艺继续对六间房并表。此外,2018年12月31日之前六间房无法对密境和风并表。此次调整不改变重组方案实质,只是出表时间推迟影响会计处理。调整前预计2018年9-10月完成重组,调整后预计2019年3-4月完成重组,因此六间房的出表推迟到2019年3-4月。此外,六间房重估增值的8.33亿元,按照调整后的方案,可能的会计处理结果是在2018年确认3.84亿元(8.33*(1-53.87%))投资收益,2019年确认2.15亿元(8.33*(53.87%-28%))投资收益。

    投资建议:虽然方案还未最终获得通过,但为了更好进行分析,我们根据新的方案调整盈利预测,较此前的预测新增以下考量因素:1)六间房和花椒直播重组分两批进行,重组后的集团于2018年纳入合并报表,持股比例53.87%,2019年出表(此前盈利预测未考虑出表的处理);2)2018年转让30%的股权,宋城演艺最终占重组后集团的持股比例28%;3)重估增值8.33亿元,分别在2018年和2019年确认投资收益3.84亿元和2.15亿元;4)此外我们还对新项目的盈利进行适当调整。调整后的盈利预测为:预计2018年-2020年归母净利润分别为16.16亿元、14.58亿元、15.34亿元(调整前为17.54亿元、13.26亿元、15.34亿元),同比增长51.4%、-9.8%、5.2%,目前股价对应PE分别为20.3、22.5倍、21.4倍。我们认为随着6个重资产项目和3个轻资产项目逐步落地并成熟,未来6年左右公司线下演艺业绩有望实现近2倍增长,长期看好公司的发展,维持“推荐”投资评级。

    风险提示:1、自然灾害和安全事故风险。游客和观众接待量是影响公司业绩的主要因素,自然灾害、重大疫情、大型活动、安全事故等因素将会对公司经营业绩产生负面影响。2、六间房和花椒直播重组后发展不及预期风险。由于直播行业竞争激烈,且变化快速,重组后新的集团公司业绩发展不及预期风险。3、新项目发展不如预期风险。按计划公司未来有9个项目陆续落地,虽然公司第一轮复制是成功的,但也存在部分项目失败的经验,此轮复制也可能存在新项目的落地和发展不及预期的风险。