九州通点评报告:受益于两票制和分级诊疗,2018H1扣非净利润增长20.54%

事件:

    2018年8月27日,公司发布2018年中期报告:2018年H1实现营收424.49亿元,同比增长17.17%;归母净利润为5.37亿,同比下滑32.30%(主要是到去年同期处置非流动资产等,形成3.86亿元非经常性损益的影响);实现非后归母净利润4.90亿元,同比20.54%,业绩符合预期。

    点评:

    受益于两票制和分级诊疗,医疗机构和零售药店批发业务增长显著,成为销售增长核心驱动力:

    2018年H1公司实现营收424.49亿元,同比增长17.17%,医疗机构和零售房批发业务是销售增长主要驱动力。按渠道进行拆分,医疗机构批发业务实销售135.29亿元,同比增长30.57%;零售药店批发业务实现109.75亿元,比增长38.66%;对下游批发商的销售约150.03亿元,同比下降2.61%;好师零售连锁业务实现营收10.01亿元,同比增长18.23%;非药销售约18.49元,同比增长22.67%。其中,医疗机构批发业务当中,二级以上医院纯销务同比增长23.01%,得益于两票制和代理品种放开;基层医疗机构批发业同比增长46.77%,分级诊疗受益显著。

    2018H1期间费用占比同比上升0.23个百分点,整体费用支出合理2018H1期间费用占比约为6.18%,同比上升0.23个百分点。其中,销售费占比3.15%,同比上升0.29个百分点,主要是销售规模扩大所致,费用增合理;管理费用占比2.17%,同比上升0.11个百分点,排除股权激励摊销费同比增加5876.21万元的影响,管理费用占比略有下降;财务费用占比0.86%,同比下降0.17个百分点,公司结合银行贷款和债券等多渠道融资,费用整可控。

    目前处于大力开发等级医院配送业务阶段,公司现金流整体可控且应收账款周转效率领先行业:

    2018H1公司应收账款周转天数71.78天,领先于行业均值(医药商业上市司均值约105.49天),主要得益于公司在积极开拓等级医院客户的同时,对期较长的医院客户进行销售控制。公司经营性现金流净值约为-48.95亿元,虑到公司当前处于大力开发等级医院阶段,应收账款周期效率良好,且现金额45.23亿元,整体现金流情况相对可控。

    盈利预测与估值:

    以公司现有业务情况,我们测算公司18-20年EPS 分别为0.75、0.99、1.28元,对应20、15、12倍PE,给予“强烈推荐”评级。

    风险提示:业务开发进度低于预期;医院账期进一步拉长风险;市场竞争加剧;融资利率波动风险。