九州通:医疗机构、零售药店渠道快速增长
事件。近日,公司公告了2018年中报。2018年上半年,公司实现营业收入424.49亿元,同比增长17.17%;实现归属母公司股东净利润5.37亿元,同比下降32.31%;实现扣非归属母公司股东净利润4.90亿元,同比增长20.54%;实现EPS0.29元。单二季度,公司实现营业收入202.39亿元,同比增长16.22%;实现归属母公司股东净利润3.15亿元,同比下降48.08%;实现扣非归属母公司股东净利润2.82亿元,同比增长20.49%。归属母公司股东净利润大幅下降,主要原因是去年同期公司汉阳地块旧城改建项目获得政府征收补偿款5.27亿元扣除成本后计入当期资产处置收益,形成去年同期非经常性收益高达3.86亿元所致。公司业绩基本符合预期。
医疗机构、零售药店渠道快速增长,医药批发商渠道收入下滑。上半年,公司医疗机构渠道实现销售135.29亿元,同比增长30.57%。其中,医院纯销(二级及以上医院)实现销售86.92亿元,同比增长23.01%,主要是因为,公司抢抓机遇拓展医院业务,原有开户医院获得了更多的代理品种使得销售进一步增长;同时公司拓展了新医院开户并形成了新的销售。另一方面,公司也对账期较长且支付拖延的医院客户进行了销售控制。二级以下基层医疗机构实现销售48.38亿元,同比增长46.77%,主要是受益于分级诊疗政策推进,药品销售渠道下沉的积极影响,公司二级以下基层医疗机构销售增速加快。
公司零售药店渠道(批发业务)实现销售109.75亿元,同比增长38.66%,主要是因为“营改增”等政策积极影响,原来的“倒票”模式难以生存,零售药店原有向区域小批发商无票低价采购模式无法持续,进而转向公司采购,形成公司零售药店客户数量及销售额的快速提升。 公司对下游医药批发商的销售收入为150.03亿元,同比下降2.61%。随着“两票制”的全面实行,公司下游医药批发商的销售较上年同期出现下降,公司的下游渠道进一步下沉终端,这有利于公司整体销售毛利率的提升。
公司好药师零售连锁业务实现营业收入10.01亿元、同比增长18.23%。其中,公司好药师实体药店实现销售5.06亿元,同比增长18.99%。好药师线上业务实现销售4.95亿元,同比增长17.46%。
公司非药品渠道继续保持较快增长,现销售收入18.49亿元,同比增长22.67%。 西药、中成药稳定增长,医疗器械、计生用品快速增长,毛利率提升。上半年,公司西药、中成药业务实现销售收入335.24亿元,同比增长13.94%;毛利率7.73%,同比提升0.08个百分点,主要是因为公司积极拓展战略协议连锁及县域连锁业务,整体销售稳步增长;中药材与中药饮片业务实现销售收入15.92亿元,同比增长16.27%;毛利率为13.32%,同比提升0.69个百分点。报告期内,九州天润加强自有品牌建设,提升了行业影响力,公司标准煎药业务稳步推进,截至报告期末已建成并投入运营11家煎药中心,与180余家医疗机构建立了稳定合作关系。
医疗器械与计生用品业务实现销售收入51.78亿元,同比增长66.17%;毛利率为7.95%,基本与去年持平。报告期内,公司器械集团搭建了独立运营体系,实现核心业务流程全部上线,并基本完成了客户导入;各业务板块发展良好,金鑫宝体温计、欧姆龙电子血压计等常规业务销售大幅增长,强生、捷迈、美敦力等专业业务取得突破,新兴的第三方消毒业务实现上线。
公司食品、保健品、化妆品板块业务实现销售收入20.63亿元,同比下降3.11%;毛利率为9.46%,同比提升0.41个百分点,销售下降主要是因为报告期内消费品事业部调整产品结构所致。 销售费用、管理费用提升,经营性现金流量净额恶化。上半年,公司销售费用率为3.15%,同比上升0.3个百分点,主要是因为公司销售规模扩大及销售渠道下沉终端导致人工成本、运杂费、租赁费用等增加所致。管理费用率2.17%,同比上升0.1个百分点,主要是因为差旅招待费、折旧摊销、限制性股权激励摊销增加所致,其中限制性股权激励摊销较上年同期增加5876.21万元,同比增长425.41%。财务费用率0.86%,同比下降0.17个百分点。经营活动产生的现金流量净额为-48.95亿元(去年同期-36.94亿元),主要是因为公司加大开发医院客户,而医院客户应收账款账期较长所致。
盈利预测与投资建议。预计公司2018-2020年营业收入分别为876.22/1033.94/1214.88亿元,归母净利润分别为13.41/16.25/19.38亿元,EPS分别为0.71/0.87/1.03元,对应目前股价PE分别为21.29/17.56/14.73倍。公司为全国性流通龙头之一,受益于行业整合,集中度提升,市场份额不断扩大,毛利率提升。给予公司2018年28-30倍PE,合理区间为 19.88-21.30 元,维持“推荐”评级。
风险提示:医院市场拓展不及预期;应收账款坏账风险。