润达医疗:业绩符合预期,现金流改善非常明显

业绩总结:公司2018 年上半年实现营业收入27.9亿元,同比增长58.6%;实现归母净利润1.4 亿元,同比增长50.0%;实现扣非后归母净利润1.4 亿元, 同比增长54.9%;经营性现金流量净额1.6 亿元,去年同期-9227 万元。

    业绩符合预期,现金流改善非常明显。公司实现收入和归母净利润同比增长分别为58.6%和50%,业绩符合预期。若看母公司报表,我们可估算公司内生增速在30%以上,仍呈高速增长态势。分板块看:1)商业:上半年实现收入27.0 亿元,同比增长60.1%,毛利率下降1.1pp,主要系检验收费有所下降所致;2) 工业:实现收9034 万元,同比增长21.5%,毛利率提升18.5pp,盈利能力显著提升,主要系自产产品嫁接自有渠道放量所致。在经营性现金净额方面,改善非常明显,主要系:1)库存总量控制:在营收增加10 亿元的情况下,库存仅增加175 万元;2)加强了应收账款管理:及时催款,并实施了有效的奖惩考核机制,使得公司应收账款周转率提升,应收账款的增幅远小于收入增幅。我们认为公司管理水平的提升已达到一个较稳定、可持续的状态。

    打包模式已成行业趋势,公司发展空间巨大。在医院检验科降本增效的诉求下, IVD 打包已成趋势,公司作为行业龙头,平台属性突出,我们认为公司业务可拓展性极强:公司第一阶段通过管理输出异地扩张,类GPO 模式下,发挥规模优势并提高向上游议价能力,主要体现为公司应付账款增加,2016-2018 年中报应付账款占销售额比例分别为14.3%、15.0%和22.9%;第二阶段向上布局特色产品,嫁接公司终端实现快速上量,目前公司已布局自产生化、糖化血红蛋白、化学发光、POCT、分子诊断、自免及过敏原检测等产品,主要体现为公司的自产产品快速上量,公司自产产品销售同比增长21.5%,超行业平均增速; 第三阶段可依托医疗终端向下发展服务业务。我们认为上述逻辑正逐步兑现, 公司发展空间巨大。

    盈利预测与评级。不考虑并表和增发,我们预计2018-2020 年EPS 分别为0.57 元、0.80 元、1.08 元,对应当前股价估值分别为18 倍、13 倍和10 倍。考虑到行业趋势,公司龙头地位以及未来持续的外延预期,维持“买入”评级。

    风险提示:外延扩张进度或低于预期、营运资金或存在短缺风险、并购标的业绩或不达预期的风险。