康弘药业:非生物药拖累收入增速,朗沐销售提速超预期

公司2018H1实 现营收13.83亿元(+1.03%);归母净利润3.1亿(+33.13%); 扣非归母净利润2.67 亿(+15.59%)。经营性净现金流1.40 亿元(-55.14%)。非生物药拖累收入增速,朗沐销售提速超预期,维持买入评级。

    支撑评级的要点

    朗沐销售提速超预期,净利润率大幅提升。2018H1 朗沐实现销售收入4.4 亿(+46.25%),占整体收入比重从上年同期22.04%上升至31.90%,销量估算约有75%增长。我们预计朗沐Q2 销售额较Q1 环比增长超过75%,符合我们之前 “2017Q4、2018Q1 医保对接过渡期,自2018 年Q2 开始朗沐销售将呈现逐季度攀升”的判断。2018H1 朗沐毛利率94.24%,较去年同期提升5.8pp;

    康弘生物贡献净利润1.06 亿元,较去年同期增长100%,明显高于收入端增长。剔除赠药影响,朗沐净利润率从去年同期的19.26%大幅提升至29.25%。考虑到朗沐自2017 年Q4起执行降价约20%的医保谈判价格和2017Q4、2018Q1 医保对接过渡期,我们预计朗沐下半年销售增速和净利润率呈现加速趋势, 综合全年朗沐销售额有望实现40%以上增长,净利润率有望提升至30%以上。

    非生物药业务拖累收入增速低于预期。2018H1 中药业务实现收入3.91 亿元(-27.04%),占营业收入比重从去年同期39.16%下滑至28.29%;营业成本减少24.8%;毛利率86.19%,基本和去年同期持平。化药业务实现收入5.5 亿(+3.695),占营收比重从去年同期38.76%微升至39.78%;营业成本同比减少6.58%;毛利率95.34%,基本和去年同期持平。为进一步释放产品线活力和顺应行业发展趋势,公司自2017 年起对非生物药板块进行销售调整,2017 年Q4 非生物药销售收入明显下滑。我们预计今年下半年非生物药销售调整工作仍将继续,化药板块预计维持平稳增长,中药板块增长承压。

    财务指标:整体毛利率提升,期间费用率下降。2018H1 整体毛利率92.38%,较去年提升2.21pp;期间费用率68.32%,较去年同期下降1.2pp,其中销售费用7.42 亿,同比下降2.75%,销售费用率53.69%,较去年同期下降2.08pp;管理费用2.24 亿元,同比增长11.6%,管理费用率16.23%,其中研发费用0.88 亿元,同比增长57.47%。经营性净现金流1.40 亿元,同比减少55.14%, 剔除去年同期康弘制药搬迁补偿款约1.7 亿影响,2018H1 经营性净现金流基本和去年同期持平,并没有大幅下滑。

    评级面临的主要风险

    产品销售不及预期;产品降价等。

    估值

    考虑到公司经营业务现状,非生物药增长明显放缓,朗沐销售明显提速,我们调整公司2018 年-2020 年营业收入预测分别为29.87 亿、37.59 亿、46.90 亿,增速分别为7.19%、25.9%、24.8%;实现净利润分别为7.97 亿元、10.23 亿元、12.69 亿元,EPS 分别为1.18、1.52、1.88 元,维持买入评级。