晨鸣纸业2018年中报点评:中报业绩略低于预期,关注公司林浆纸一体化及新产能释放

事件:公司发布18年中报:报告期内实现营收155.51亿元,同比增13.11%(其中单Q2营收83.10亿元,同比增长11.16%);归母净利润17.85亿元,同比增长2.24%(其中单Q2归母净利润10.02亿元,同比下降3.92%),业绩略低于我们预期。收入端维持相对稳定增长主要受益文化纸价格上涨,据卓创统计,18H1双胶、铜版纸市场均价同比分别上涨约12%和14%;利润端增速放缓主要受财务费用率提升所致。 18H1公司机制纸产量241万吨、销量227万吨,产销量同比略有下滑,我们认为部分受公司停机影响。分产品来看:18H1白卡纸营收34.87亿元,同比增18.94%;双胶纸营收33.25亿元,同比增23.48%;铜版纸营收25.75亿元,同比降0.53%;融资租赁营收12.72亿元,同比增12.73%。

    毛利率同比略有提升,盈利能力较为稳定:18H1公司综合毛利率34.03%,同比提0.73pct,主要受益文化纸价格上涨及公司自制浆成本优势明显;其中双胶、铜版纸毛利率同比分别提升4.12pct、1.70pct;白卡纸毛利率同比下滑13.68pct,主要受18H1白卡纸均价同比下滑影响。我们认为随着公司自制浆产能的释放,以及下半年旺季纸张提价逐步落实,公司毛利率有望进一步提高。上半年公司期间费用率19.79%,同比增1.22pct,其中财务费用率9.64%,同比增1.96pct,主要系融资成本增加。

    自备浆凸显成本优势,新增产能提供增长动力:截至报告期末,公司拥有浆纸产能1000多万吨,木浆自给率高;目前造纸相关在建项目有寿光美伦40万吨化学浆、黄冈晨鸣30万吨林浆纸一体化、寿光美伦51万吨高档文化纸项目,根据公司规划将于2018年底前实现投产。在纸业景气维持相对高位的背景下,随着公司产能的逐步释放和木浆自给率的进一步提升,我们预计公司未来业绩将持续稳步增长,盈利能力有望保持高位。

    盈利预测、估值与评级:我们看好公司浆纸产能逐步投产及木浆一体化逐步推进,维持18-20年归母净利润分别为47.15/54.47/61.12亿元,对应EPS分别为1.73、2.00、2.24元,当前股价对应PE分别为4x、4x、3x。给予公司18年5倍PE,对应目标价8.65元,维持“增持”评级。

    风险提示:原材料价格波动风险,新建产能投放不及预期。