旗滨集团:景气拐点,出“旗”制胜

供需双边改善驱动行业进入博弈窗口,原片龙头优先受益。旗滨集团是国内首屈一指的浮法玻璃企业,业务主要集中在产业链前端的原片生产和销售,占收入比重超过90%,故盈利对玻璃价格敏感性高。8月起,沙河地区环保收缩大幅超预期,邢台市提出自8月15日起全年限产15%以上等,该计划落实将直接影响在产产能约4.5%,边际影响超过去年底。考虑新增、净冷修,中性假设下,我们预计玻璃总日熔量环比将收缩6864吨,供给水平较上半年显著改善,接近2017年最低值。后续,供给端存在进一步加码可能,而需求端环比增长(金九银十)将推动供需关系显著改善,随着经销商补库存、竣工面积修复共振下需求有望通过乘数效应超预期放大,推动玻璃价格重回景气,行业进入年内最佳博弈窗口,公司作为原片龙头将优先受益。

    从重量到重质,中高端产品占比提升驱动毛利率稳步上行。玻璃企业从收入端提升利润的路径主要有两条:(1)提高原片附加值;(2)进军深加工领域。目前看,旗滨集团的收入结构依然属于较纯正的玻璃原片企业,且品质上依然以一等品为主,因此,随中高端产品占比提升盈利的潜在向上空间充分。2017年以来,公司战略导向由重量转为重质:一方面,通过技改推动原片质量升级,预计今年镀膜级以上产品比例将提升至40%;另一方面,积极切入深加工市场,截至上半年,公司3个深加工节能玻璃项目相继投产且在手订单饱满,预计将在下半年显著提升公司业绩。

    成本优势奠定公司“剩者为王”。公司作为玻璃行业后起之秀,2005成立以来迅速扩张,产能从无到有,现已位居行业第二。随着新增产能总闸的关闭,规模和区位优势逐步蜕变为强者恒强的护城河。目前,公司从源头的原材料(硅砂矿自给),到中枢的技术改革(配方减耗)至连接终端的运输成本(自有码头)均具备明显的比较优势,在行业成本曲线日趋平滑背景下有望在中长期对竞争对手形成挤出效应,或在存量时代剩者为王。

    盈利预测与估值:公司作为玻璃原片龙头,在行业景气拐点时弹性最大,8月起供需关系双边向好,行业迎来年内最佳博弈窗口,公司短期受益于玻璃价格向上弹性,长期受益中高端产品占比提升毛利稳步上移。我们预计2018-2020年公司归母净利润为16.50亿、19.65亿元、21.49亿元,对应18-20年每股收益分别为0.61元、0.73元和0.80元。目前股价对应18-20年PE为7倍、6倍和6倍,首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:环保力度低于预期、净冷修产能低于预期、下游需求低于预期、深加工拓展低于预期