中航机电:军用机载系统垄断企业,拓展民用增强维修潜力巨大
一、军用航空机电设备唯一供应商,多次并购巩固龙头地位
中航工业机电系统股份有限公司(以下简称中航机电或公司)是中国航空工业集团有限公司军工行业核心子公司之一,是我国军用航空机电设备多项重要系统的国内唯一供应商。中航集团将公司定位于机电板块上市平台。2012年以来,中航机电主营业务逐渐向航空机电业务转型,多次注入优质航空相关机电资产,经过多年并购与发展,中航机电已经成为中国航空工业集团旗下航空机电系统的专业化整合和产业化发展平台。业务范围从最初的汽车配套扩展为以航空机电系统为主,汽车配件等非航空业务为辅的业务结构。 航空机电业务占据主要地位,非航空业务小幅下降。目前,公司业务按大类划分为航空板块和非航空板块。航空板块涵盖电力系统、燃油系统、液压系统等十三大系统,营收占比最大,2017年达到58.98%,盈利能力分板块来看,飞控系统、液压系统、环控系统等板块的子公司近年营收净利润增速较快。未来公司将持续向航空机电业务发力,“十三五末”航空机电业务占比有望到达70%-80%。非航空板块业务为汽车配套和空调压缩机。 营业收入稳步提高,扣非净利润增长显著。2013年到2017年,公司整体营业收入呈上涨态势,年复合增长率为8.22%。2017年公司营业收入达92.32亿元,同比增长8.45%,2018年第一季度营业收入达19.84亿元,同比增长18.86%,“十三五”后期营业收入年均增速保持在15%左右。2017年,公司归母净利润为5.79亿元,同比下降0.71%。
二、机电系统迎来高速增长期,公司凭借垄断优势将持续受益
预计未来十年我国军用飞机市场空间为1500亿美元,机电系统年均市场空间约为22.5亿美元。预计未来十年,我国新增战斗机数量约为1500架,三代机与四代机比例约为2:1,市场空间约为1000亿美元。新增大型运输机及特种作战飞机约200架,教练机及其他机型新增约400架,军用直升机新增约2000架,军用飞机总的市场空间约为1500亿美元,按照机电系统价值占比15%计算,机电系统在军机方面的年均市场空间约为22.5亿美元。若随着机电系统综合化、集成化发展,机电系统占比提高到20%,则市场空间进一步提高。
预计未来二十年国内民机市场超万亿美元,机电系统年均市场空间超80亿美元。当前,中国已经成为仅次于美国的全球第二大民用飞机市场,2017年国内民用客机数量约为3118架,相比2013年增加了808架,年复合增长率约为7.79%。根据中国商飞和波音对未来二十年中国民用飞机市场预测,未来二十年民用客机需求增速有所下降,年复合增长率约为5.47%。2017-2036年,中国合计需要民用客机超过7000架,总价值超过1万亿美元。航空机电系统是保障民用飞机各项功能发挥的基础和必备条件,民用航空市场规模的扩大将带动机电系统业务增长,按照机电系统15%的价值占比,未来我国机电系统年均市场空间为80亿美元。
中航机电在军用航空机电市场占据垄断地位。中航机电充分利用背靠实际控制人航空工业的优势,同配套主机厂形成长期紧密合作,实现先一步沟通、快一步研制及全流程跟踪等独有竞争优势,在当前军用航空机电产品市场,中航机电占据绝对垄断地位,预计未来还将保持垄断优势。由于缺乏民用飞机机载系统生产经验,目前国产大飞机C919机载系统的核心供应商仍然为国外企业,公司作为子供应商参与C919机电系统配套。对标国外机载龙头公司,公司民用航空市场挖掘价值巨大。
未来公司将进一步聚焦航空机电主业,积极向产业下游维修业务拓展。一方面,中航机电控股股东机电公司与航电公司筹划整合,加强航空板块协同作用。另一方面,积极拓展下游维修市场,扩大公司增长空间。
三、汽车配套增速或将放缓,空调压缩机业务平稳增长
中航机电的非航空民品主要为汽车制造业,包括调角器、滑轨和高度调节器等座椅精密调节装置和汽车起动机等零部件,汽车配套产品主要依托于子公司精机科技。精机科技是国内最大的汽车座椅调节装置和精冲制品厂家,其主要产品座椅调角器在国内综合市场占有率位列行业第一,座椅调节机构规模亚洲前三,精冲规模世界前十,现有业务覆盖全球主要汽车厂商。当前在产业政策稳定,新能源汽车销量增速较快的背景下,企业或将迎来密集布局期。随着新能源汽车、车联网等未来汽车发展,汽车座椅智能化也成为必然趋势,虽然当前精机科技的产品大多为手动,但是已经开始研发布局新能源汽车市场,预计未来营收将保持稳定。
空调压缩机下游市场回暖,公司空调业务保持稳定。中航机电的空调压缩机业务主要依托于庆安公司,其产品主要为高效节能转子式空调压缩机,主要用于家用空调器的配套生产及出口。目前,空调压缩机下游市场有所回暖,中航机电空调业务保持稳定。
四、集团机电系统上市平台,大量优质资产存在注入预期
中航机电作为航空工业集团旗下机电系统业务专业化整合和产业化发展的平台有较强的资产注入预期,一方面当前其托管的14家航空机电相关企业有较强注入预期,另一方面公司控股股东中航机载系统公司体内优质的科研院所资产也有一定注入预期。
五、盈利预测:军用机载系统配套垄断,民用维修增长潜力巨大
我们认为,公司在军品机载系统具有垄断地位,未来随着军机放量业绩高速增长可期。公司积极拓展民用和维修保障市场,为业绩持续增长扩宽空间。考虑2018年并表的新乡航空和宜宾三江,预计公司2018年至2020年归母净利润分别为8.77亿元、10.19亿元、11.85元,同比增长分别为51.44%、16.25%、16.20%,相应18年至20年EPS分别为0.36、0.42、0.49元,对应当前股价PE分别为21.84倍、18.79倍、16.17倍,维持买入评级。