国药一致:盈利能力提升,国大药房发展态势良好

事件:

    公司发布2018半年报,实现营收207.79亿元,同比增长1.24%;实现归母净利润6.42亿元,同比增长15.39%,扣非归母净利润6.23亿元,同比增长14.10%;实现基本EPS为1.50元。整体业绩符合预期。

    投资要点:

    二季度增速回升,毛利率持续改善。

    公司18Q2实现营收105.23亿元(同比+2.15%),增速较一季度同比增速(0.34%)有所提升。毛利率方面,18Q2毛利率为12.30%(同比+1.6pct),环比持续改善,18H1整体毛利率达11.61%。分拆来看,相较于17H1提升主要得益于医药批发业务毛利率上升0.81pct、零售业务上升0.52pct。费用端二季度三项费用率相较一季度均略有提升,18H1销售、管理和财务费用率分别为6.13%、1.69%和0.28%。资产方面应收账款有所增加,应收账款天数同比增加0.19至73.76天。

    分销业务稳步拓展,国控广州略有下滑。

    18H1医药分销收入158.79亿元(+0.79%),归母净利润3.33亿元(+8.93%),预计主要是由于高毛利的纯销业务占比进一步提升。目前公司两广地区分销业务规模位居首位,覆盖一级以上医院1785家,基层医疗客户3433家,零售终端客户1538家。旗下国控广州18H1营收73.14亿元(-6.76%),净利润0.73亿元(-24.98%),同比均有所下滑,预计主要是调拨业务调整、招采降价所致。国控广西表现相对稳定,18H1营收20.77亿元,净利润0.66亿元,同比略有提升。

    国大药房布点加快,业绩快速增长。

    18H1医药零售实现营收51.44亿元(+5.23%),归母净利润1.39亿元(+40.66%),毛利率略有提升,利润增速超预期。18H1公司总门店数达4004家,其中直营店2965家,半年净增169家,大部分为直营店,增加销售收入近2亿元,带动直营门店收入40.4亿元(+10.6%)、加盟店配送收入5.8亿元(+9.7%)。

    国大药房作为国内医药零售龙头,目前已布局19个省市近70个城市,同时已有51家零售诊疗药房,两广地区新增12家;另外国大药房拥有院边店数目领先行业,18H1再添29家,总计已有332家院边店,随着处方外流趋势渐显,国大药房也将占得先机。

    国大药房引入战投落地,期待经营管理层面持续优化。

    18年WBA以27.67亿元增资国大药房事项已于7月份正式完成交割,WBA持股比例达到40%,短期内将影响国大药房对公司贡献的净利润,长期来看战投将为公司带来国外先进的经营管理经验,充裕的资金也将助力公司门店的新建与并购,为公司的长期发展增添动力。考虑下半年以及未来WBA持股国大药房的影响,我们调整公司18/19/20年归母净利润为12.10/12.91/14.42亿元,对应当前股价PE分别为15.75/14.75/13.21,公司两广地区分销规模领先,国大药房为全国药店龙头,是稀缺批零一体化标的,维持“推荐”评级。

    风险提示。

    1、门店扩张进度不及预期;2、两广地区分销业务发展不及预期