国药一致:Q2业绩同比改善,国大药房战略优化成效明显

类别:公司研究 机构:太平洋证券股份有限公司 研究员:杜佐远,蔡明子 日期:2018-08-28

事件:公司发布2018年半年报。上半年,公司实现营收207.79亿,同比增长1.24%;归母净利润6.42亿,同比增长15.39%;扣非净利润6.23亿,同比增长14.10%;EPS1.5元/股。扣除联营/合营企业投资收益,公司Q2净利润同比增速29%,环比增速28%,整体业绩增速超出市场预期。

    1.分销业务平稳增长,两广分销网络进一步完善

    公司的分销业务居两广区域规模第一,在31个地级以上城市的医院直销市场竞争排名前3甲。上半年医药分销业务实现营业收入158.79亿元,同比增长0.79%;归母净利润3.33亿元,同比增长8.93%,净利率2%。其中国控广州上半年收入73.14亿(-7%),净利润7273万(-25%);国控广西上半年收入20.77亿(+0.6%),净利润6590万(+8%)。

    在国内药品批发行业增速不断放缓的背景下,公司净利润仍能平稳增长,主要依靠分销网络进一步扩展(区域做“深”)及组织构架优化:上半年公司通过设立/收购新增了国药控股佛山医用耗材供应链公司、国药控股广州花都、国药控股供应链服务(广西),分销网络进一步得到了拓展,其中一级以上医院1785家,基层医疗客户3433家,零售终端客户1538家;终端覆盖面的提升持续带来上游品种的丰富和议价能力的提升。

    此外,在应对“两票制”方面,公司通过搭建发票管理系统、采购退税流程优化、多仓运营库存管理等手段提高供应链效率;在应对“GPO”方面,公司一是主动参与地方GPO方案建议中,二是积极影响地区实施方案的品种目录,争取在营重点品种的补录,提高在营品种与实施目录的最大匹配;三是在进入实施阶段的地区,保持积极沟通。

    2.零售门店突破4000家,保存量做增量成效明显

    公司属下国大药房是全国销售规模排名第一的医药零售企业,截至2018年半年度,国大药房拥有门店4004家(其中直营2965家,加盟1039家),共覆盖全国19个省市近70个大中城市,形成覆盖华东、华北、华南沿海城市群的药店网络,并逐步扩散进入西北、中原和内陆城市群,实现营收51.44亿元,同比增长5.23%,归母净利润1.39亿元,同比增长40.66%,销售规模连续五年行业第一。

    从门店扩张策略来看,上半年新开直营门店207家,关闭门店44家,净增163家,与去年同期直营门店净增160家持平;新开加盟店47家,关闭41家,净增6家,布局重心在直营门店。优势区域布点下沉,强化区域管理。

    从同店增速看,上半年直营门店销售收入40.4元,同比增长10.6%,可比店同比增长5%;加盟店配送收入5.8亿元,同比增长9.7%低于直营店规模增速,预计加盟店占比将逐步降低。

    从区域布局看,上半年直营店开店集中在北部(辽宁、山西、内蒙古、北京、天津、河北),其次是华东,且关闭门店也集中在这两个区域;加盟店开店集中于北部和华中,关闭门店集中于华东和华中,说明北部和华东是零售重点布局和调整区域,且销售排名前十的门店多分布于北部地区,经营业态以5+X店和现代药房为主。

    在医保布局方面,国大药房上半年加大院边店布局力度,新增院边店29家至332家。

    此外,国大药房在精细化管理能力方面有明显提升,具体包括:优化门店管理,对标亏损店管理;建档立库,夯实慢病服务和会员管理;落实零批一体战略,加强商采精细管理。

    3.联手沃博联,战略规划进入新阶段

    去年12月沃博联(WalgreensBootsAlliance)以27.67亿元认购国大药房40%股权,公司不仅在资金上得到了补充,更重要的是引入了沃博联在零售连锁药店领域的管理经验,包括品类管理经验、全渠道营销模式、开店技术、会员管理技术以及全球采购能力。合资后的国大药房新一届董事会对未来3-5年的战略规划达成了共识,并形成具体战略举措,在线下门店扩张与管理、线上新零售业务方面布局有望加速。

    盈利预测:看好公司在两广地区的分销优势,以及引入沃博联后零售业务的加速发展,暂不考虑战投对国大药房股权稀释的影响,预计18-20年净利润分别为12.06、13.88、16.09亿,对应PE分别为17、15、13倍,在药店板块中估值最低,但未来提升空间较大,首次覆盖,给与“买入”评级。

    风险提示:处方外流推进速度低于预期,门店整合效果低于预期。

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