当升科技:业绩符合预期,三元正极逐渐导入国际车企

事件:公司公布2018半年报。1)实现营收16.30亿元,同比+95.22%%;归母净利润1.13亿元,同比下降22.16%%,主要系2017H1公司出售星城石墨股权产生投资收益;扣非归母净利润1.06亿元,同比+114.99%。2)三项费用上,销售/管理/财务费用分别为0.187/0.74/-0.027亿元,三项费用率分别为1.14%/4.53%/-0.16%,同比分别减少0.77/2.35/1.31个pct,三项费用率控制良好。3)经营现金流量净额1.46亿元。

    业绩增长符合预期。1)单季度看,2018Q2实现营收9.59亿元,同比+84.05%,环比+42.92%;扣非归母净利润0.70亿元,同比+124.19%,环比+96.26%,业绩实现高增。2)分业务看,锂电正极材料收入15.6亿元,同比+103.44%,扣非净利润0.85亿元,同比+183.31%,主要系报告期内正极材料销量同比大幅增加及产品价格同期有所提高;中鼎智能装备增长平稳,实现营收0.70亿元,同比+2.95%,扣非净利润0.22亿元,同比+10.33%。3)正极材料业务毛利率12.22%,同比下滑2.27个PCT,主要系上游钴价格上涨引起成本上升所致;

    高镍技术引领,静待三元产能释放。公司深耕锂电正极材料领域,布局“动力、储能、小型”三大市场。通过“引领技术推新品”保持竞争优势。2018H1,公司大力投入研发0.51亿元,同比+41.6%。1)高镍三元开发领先。公司NCM811已于2017年实现量产并推向市场,部分已获认证开始批量供货;NCA材料完成中试工艺定型,预计年内批量推向市场。2)公司产品供不应求,持续布局优质高镍产线。公司现有正极产能1.6万吨(燕郊3000吨钴酸锂+3000吨NCM523;海门1期2000吨622/523,海门2期:4000吨622/523+4000吨811)。产能扩张上,江苏当升三期(可新增1.8万吨高镍正极产能)已完成前期土建及设备采购等各项工作,预计19年将新增8000吨高镍产能;8月27日,公司公告将在江苏常州筹划新生产基地,规划10万吨正极产能,首期5万吨产能(总投资33.55亿,设备投资成本3.17亿/万吨,建成后预计新增收入68.1亿,年均利润3.47亿,税后IRR14.61%,投资回收期达8.73年)。当前公司产能仍显不足,随着新产能释放(新产线同时具备生产NCM811/NCM622/NCM523和NCA等不同类型多元材料能力),有助于公司提升业绩。

    客户优质,跻身国际动力市场。随着新能源乘用车向高续航里程发展,高比能量动力电池需求提升,三元高镍技术(811/NCA)大势所趋。公司锂电正极材料供不应求,国内多元正极材料已连续两年出口量国内第一,2017年实现产销10142吨/9764吨。公司客户结构优异,全球前十大锂电巨头均是公司客户,包括三星、LG C、CATL、比亚迪、力神、孚能、卡耐新能源等等。储能领域,通过加大与三星SDI、LG 化学等大客户战略合作,销量大幅增长,并占据国际储能高端供应链;动力领域,公司动力高镍材料国内率先量产后大批量用于国内外高端电动汽车。公司积极推进国际动力领域,通过与宝马、大众、特斯拉、宝马、现代、日产等国际客户合作,部分国际著名车企配套动力电池已通过认证并开始导入公司动力型正极材料产品,预计2019年逐步实现放量。

    投资建议:公司深耕三元正极材料领域,技术引领市场,海内外客户积极卡位,在三元高镍趋势下,产品结构升级调整。公司在智能装备业务上平稳增长的同时,随着三元产能释放,业绩有望保持高增长。考虑到受上游资源价格变化导致毛利率变化,我们调整盈利预测,预计2018-2020年归母净利润分别为2.62/3.88/5.40亿元,对应估值为41/27.6/20倍,维持买入评级。

    风险提示:上游原材料价格上涨导致毛利率下降风险、竞争加剧导致毛利额大幅下滑风险、扩产项目建设进度不及预期、大客户流失风险、新能源汽车销量不及预期。