当升科技:正极业务高增长,高镍三元放量在即

锂电正极材料业务高增长,智能装备业务较为稳定,现金流显著改善。2018年H1公司实现营业收入16.30亿元,同比增加95.22%,归母净利润1.13亿,同比下滑22.16%,下降的主要原因是上年同期有转让星城石墨股权取得投资收益影响所致。扣非归母净利润1.06亿,同比增长114.99%。分业务来看,锂电正极材料业务实现营收15.60亿(+103.44%),扣非净利润0.85亿(+183.31%),是营收和利润增长的主要驱动力。智能装备业务实现营收0.70亿(2.95%),扣非净利润0.22亿(+10.33%),较为稳定。公司经营活动净现金流量1.46亿,同比增长262.47%,显著改善。

    原材料价格上涨导致毛利率小幅下滑,受益营收规模扩大,管理费用率下降。公司产品采用成本加成定价模式,单位毛利较为稳定,由于主要原材料钴价上涨导致产品售价提升,因此毛利率有所下滑。同时产品结构有所调整,相对高附加值动力三元正极材料占比提升,一定程度抑制毛利率下滑幅度。受益营收规模扩大,管理费用率下降明显。Q2财务费用率下降明显,除因非公开募集资金于4月到账产生利息收入以外,还有二季度汇兑产生正收益形成正面影响。

    存货小幅增长,应收账款期限结构合理。公司2018H1存货增长0.35亿至2.95亿,主要系库存商品增长0.55亿,考虑公司营收规模大幅增长,存货维持合理水平。应收账款增长3.58亿至10.88亿,一年以内占比98.85%,账款期限结构合理,坏账计提比例较为审慎。由于非公开募集资金4月份才到账,2018H1固定资产、在建工程新增规模较小,新增产能释放集中于2019年下半年。

    高镍正极产能扩张,放量在即。公司目前已形成了高容量、高压实、高电压、单晶形貌且性能稳定的多系列高镍产品体系,精准定位,部分国际著名车企配套动力电池已通过认证并开始导入公司动力型正极材料产品,预计2019年逐步实现放量。公司2019、2020年将分别新增1.8万吨和2万吨高镍产能,产能快速扩张,放量在即,为业绩高增长夯实基础。

    投资建议:我们预计公司2018-2020年整体实现净利润2.8/3.9/5.1亿元,同比分别增长13.4%/38.9%/29.0%,对应估值37.7/27.1/21.0倍,维持增持投资评级。

    风险提示:高镍动力电池产业化进展低预期;高镍正极价格下降幅度超预期。