中航电子:中报业绩稳步增长,持续看好航电系统平台价值及未来发展

1)公司上半年营业收入较上年同期增长8.97%,符合市场预期,主要原因是公司不断聚焦军用和民用航空产品主业,不断扩大非航空民品和非航空防务业务。我们估算报告期内公司航空产品主业营收约26亿元,同比增长约7%,非航空产品营收约4亿元,同比增长约22%。

    2)公司上半年归母净利率同比增长1.77%,低于营收增速,我们估计主要原因是:①报告期内,财务费用增加。财务费用同比增长46.14%,主要原因是本期摊销可转债利息费用5169万元,上年同期无此业务。②公司非航空产品(2017年毛利率18.54%)业绩增速超过航空产品(2017年毛利率34.18%)占比增速,低毛利率的产品增速高于高毛利率产品,导致公司综合毛利率下降。③报告期内,销售费用52.39亿,同比增长12.90%,主要原因是销售人员工资增加,我们推测主要原因是销售人员业绩好于2017年同期。

    公司主营航电系统业务,受益于军机列装加速、民用航空产业发展,未来业绩增长可期。公司拥有完整的航空电子产业链,产品覆盖飞行控制系统、飞机参数采集系统、大气数据系统、航空照明系统等航电相关领域。1)在军用航空领域,我国军机数量相对较少,约为美军的1/4,而且在技术层面也存在较大差距。随着军机列装加速,歼-20、运-20、直-20等新型号军机陆续交付部队,未来十年将迎来军机量产的高峰。航电系统占飞机价值量比例较高,约为20%-30%,而且随着军事信息技术发展,航电系统价值量占比有望在新型军机中进一步提高,公司未来业绩有望进一步增长。2)在民用航空领域,作为系统级供应商保障大飞机首飞,承担多型支线飞机照明、飞参等产品的研制任务,成功争取民机航电系统演示验证项目。公司产品列入C919供应体系,未来有望持续受益于国产大飞机发展,未来20年我国民用航电系统市场需求预计超过8000亿元。

    中航电子、中航机电联合助力机载产业发展,巩固和提升行 业龙头地位。2018年6月中航电子发表重要公告,公司股东中航航空电子系统有限责任公司拟与公司实际控制人中国航空工业集团有限公司下属中航机电系统有限公司整合,组建航空机载系统公司。我们认为机载系统公司的组建将集合航电系统和机电系统各自技术优势,实现强强联合,有利于机载系统的统筹规划,促进航空机载产业的专业化发展,巩固和提升公司在航电领域的龙头地位,进一步提高市场竞争力和开拓民机市场。

    公司是中航工业航电系统资产整合平台,托管院所改制后注入弹性大。公司是集团航电系统资产的唯一上市平台,旗下包括5家航电类研究所:雷电所(607所)、光电所(613所)、无线电所(615所)、飞控所(618所)及计算所(631所)。5家研究所改制准备工作启动较早,盈利能力强,注入后将大幅增厚公司业绩。我国军工科研院所转制工作于2017年7月宣布启动首批试点,随着院所改制的整体推进,5家航电研究所在改制完成后进行资产证券化的步伐日益临近。

    可转债发行完成,募投项目军民融合特点明显,未来民品发展可期。公司发行可转债拟募集资金总额不超过人民币24亿元,其中18.16亿用于11个产业化项目,5.84亿用于补充流动资金。航电技术具有明显的军民通用的特征,此次募集资金投入的11个产业化项目具有明显的军民融合的特点,不仅包含航空、舰船、边防等军用领域,在通用航空、轨道交通和汽车行业也有投入。项目实施完成,公司盈利水平有望进一步提升。报告期内,公司按照“技术同源、产业同根、价值同向”原则推进成果转化,面向激光投影机、汽车显示器和轨道交通业务在市场拓展和品牌建设上取得突破性进展。

    盈利预测及评级:受益于军机列装加速和民用航空产业的蓬勃发展,持续看好公司在机电产业广阔的市场前景。我们预测公司2018/19/20年营业收入分别为77.17/88.12/100.77亿元,净利润分别为5.92/6.80/7.78亿元,对应2018/19/20年EPS为34/0.39/0.44元,PE为38/33/29倍,给予公司“推荐”评级。

    风险提示:军队装备列装低于预期;院所改制缓慢;美国对华军事禁运。