爱尔眼科:内生增长再超预期,竞争优势突显

爱尔眼科于2018年8月25日发布2018年半年度报告,公司2018年上半年实现收入37.80亿元,同比增长45.94%;实现归母净利润5.09亿元,同比增长40.61%;实现扣非归母净利润5.27亿元,同比增长44.50%。公司业绩增长亮眼,内生增长超市场预期。

    内生增长强劲,增速仍高达30%,外延并购助力。2018H内生增速超市场预期;同时,2017年海外并购并表影响延续,进一步提高了公司整体业绩增长。扣除海外并购并表影响,公司2018H营收增速达29%,扣非归母净利润增速达29%,大陆地区收入增速达到32%,部分老院收入仍在提速,内生增长依然强劲。

    眼科需求不断释放,量价齐升,消费升级,实现业绩高增长。公司2018年上半年门诊量达到274万人次,同比增长22%,手术量达28万例,同比增长20%;受益于医疗消费升级趋势,高端项目占比提升明显,以门诊量、手术量为基础测算的客单价也同样达到20%左右的增长,充分显示了公司的品牌号召力和市场定价能力;客流与客单价的共同提升助推公司业绩高增长。屈光项目增长亮眼,增速高达84%,扣除海外并购影响后,我们预计增速接近40%,主要来自于消费升级的带动。

    新建医院逐步进入收获期,全球布局已超300家。2018年上半年前十大医院收入占比为35.35%,较去年同期下降3.28pct;净利润占比为53.49%,较去年同期下降3.00pct,新建医院逐步进入收获期。整体医院布局已经超过300家,大陆地区超过250家,中国香港7家,欧洲80家,美国1家。

    业绩逐季加速,财务指标平稳。Q1-Q2单季收入增速分别为45.86%和46.00%,扣非归母增速分别为为38.34%和48.85%。净利率为14.48%,下降0.64pct;销售费用率为12.98%,同比下降1.01pct;管理费用率为14.18%,同比上升0.33pct;财务费用率为0.38%,同比上升0.15pct;整体财务指标表现平稳。

    盈利预测:我们预计2018-2020年归母净利润分别为10.11亿元、13.57亿元、18.13亿元,同比分别增长36%、34%、34%,公司2018-2020年EPS分别为0.42元、0.57元、0.76元。对应2018-2020年PE估值分别为70X、52X和39X。维持公司“强烈推荐”评级。

    风险提示:医院增长与盈利情况不达预期;医生增加数量不达预期;医疗事故风险;突发事件风险