安徽水利:“工程+地产”双轮驱动,区域龙头蓄势待发

事件:公司发布2018年中期报告,1-6月公司实现营业收入163.10亿元,同比增长17.40%;归属于母公司股东的净利润2.89亿元,同比增长0.74%;每股收益0.17元。

    业务结构持续优化,基建业务快速增长。公司积极调整业务结构,加大基建业务拓展力度,控制房建业务规模。2018年1-6月公司基建工程和投资业务营业收入73.82亿元,同比增长18.77%,占工程业务比重53.18%;房建业务营业收入64.99亿元,同比增长4.38%,占工程业务比重46.82%。从公司新签工程订单来看,2018年1-6月基建工程及投资业务新签订单170.62亿元,同比增长25.01%,占新签工程订单比重69.69%;房建新签订单70.01亿元,同比下降17.82%。下半年,国家将加大基建补短板力度,公司或将充分受益,预计公司基建工程及投资业务有望持续发力。

    预收账款高速增长,地产业绩有望释放。公司房地产销售再现“量价齐升”,1-6月公司实现签约销售面积92.69万平米,签约销售金额58.85亿元,签约销售均价6349元/平方米,同比增幅分别为58.55%、87.84%和18.47%。截至2018年6月末,公司预收收房款82.73亿元,同比增长67.20%。1-6月公司地产业务实现营业收入9.86亿元,同比增长67.67%;实现毛利2.94亿元,同比增长41.81%。2017年以来,公司开发的地产项目房价出现大幅上涨,2017年公司销售均价上涨20.13%,2018年1-6月再次上涨18.47%,高价销售项目将在未来几年逐步结转,带动地产业务业绩释放。

    公司毛利率有所下降,预计下半年有所改善。2018年1-6月公司毛利率8.81%,同比下降0.6个百分点,其中房建业务毛利率4.22%,同比下降1.55个百分点;基建工程及投资业务毛利率9.42%,同比下降0.16个百分点;地产业务毛利率29.86%,同比下降5.44个百分点。公司工程业务毛利率下降主要原因是“营改增”和新投资项目开工不足造成,预计下半年随着增值税税率调整和基建投资项目开工的提速,工程业务毛利率有望止跌回升。公司地产业务毛利率下降主因结转项目大多是低价销售项目,预计2017年以来新开项目进入交付阶段后,公司地产业务毛利率将明显提升。

    经营性现金流转“正”,资金充足负债率下降。2018年1-6月公司经营性净现金流为15.52亿元,而去年同期为-39.29亿元;投资性净现金流为-2.95亿元,而去年同期为-17.79亿元;公司经营性净现金流转“正”,投资性净现金流改善,公司增长质量显著提升。同时,公司货币资金充足,截至2018年6月末,公司货币资金112.91亿元,货币资金与公司市值比(8月23日收盘后市值)约为1.54。公司资产负债率基本稳定,剔除预收账款后的资产负债率显著下降。截至2018年6月末,公司资产负债率为86.04%,较2017年末下降0.04个百分点;剔除预收账款后的资产负债率70.25%,较2017年末下降5.32个百分点。

    投资建议:预计公司2018-2020年分别实现营业收入443.21亿元、531.86亿元和611.63亿元,同比增长25%、20%和15%;每股收益为0.60元、0.79元和0.94元,分别同比增长32.61%、30.53%和19.46%;公司动态PE分别为7.1倍、5.4倍和4.5倍,动态PB分别为1.0倍、0.9倍和0.7倍,估值优势明显。作为区域基建国有龙头公司,公司有望充分受益基建补短板,新签订单持续增长,业务结构显著优化,地产结转增强业绩弹性,且公司高管增持和员工持股增强业绩释放动力,看好公司业务发展空间和国改带来的效率提升,维持公司“买入-A”评级,目标价5.85元,对应2018年9.7倍PE。

    风险提示:基建投资增速不及预期,PPP规范与整顿,利率上行,房地产市场调控,业绩不及预期等。