海螺水泥:再续华章,全年业绩有望开启3时代

量价稳步提升,超申万宏源预期。公司发布2018年半年度报告:实现营收457.42亿元,同比增加43.36%;实现归母净利润129.42亿元,同比增加92.68%;在业绩预告中枢以上;其中二季度公司实现营收269.76亿元,同比增加47.66%,实现归母净利润81.64亿元,同比增加78.90%,创历史新高。公司上半年水泥和熟料合计净销量为1.43亿吨,其中自产品销量1.37亿吨,同比增长2.24%,二季度单季度合计净销量0.83亿吨,其中自产品销量为0.80亿吨,同比增长6.4%,环比由负转正。同期,全口径吨价格320元、吨毛利141元;其中二季度吨价格324元、吨毛利150元,同环比均显著改善。

    西部区域表现亮眼,下半年华东南需求存在超预期空间。分区域看,上半年公司西部布局营收、毛利增速领跑其他区域,贡献比分别提升至22.56%和22.46%,创历史新高,精准脱贫对水泥需求提振的预判得到印证。下半年,“补短板”背景下,我们认为西部景气大概率延续,而政府表观流动性(专向债及城投债)向华东华南等发达地区的倾斜有望推动华东市场供需环境对标2017年;此外,海螺在重点工程端订单优势显著,基建反转背景下有望成为红利的优先流向。

    “骨料+混凝土”扩张逻辑延续,海外布局稳步推进。公司在国内水泥业高利润期不忘初心,海外布局稳步推进,纵向延伸业务继续发力,营收结构进一步向国际龙头看齐。目前,公司骨料产能3,090万吨,毛利率提升至71.15%,商品混凝土60万立方米,毛利率改善至23.63%,海外柬埔寨项目顺利建成投产,印尼项目即将建成投产,同时,老挝、缅甸、俄罗斯、乌兹别克斯坦等项目均有序推进。我们认为,“骨料+混凝土+国际化”将打造公司在后成长期的新利润增长极,先发优势有望提升公司强者恒强的安全边际。

    “现金王”财务费用转负,股息率接近6%。截至半年报,公司在手现金249.47亿元,而总负债为253.79亿元,其中有息负债仅104.22亿元,已处于净现金状态,资产负债率降至20.41%,再创新低,财务费用-6555万元,首次由正转负,隐含资本利用效率下滑。同期,资本性支出仅19.66亿元,同比小幅增长3%,远低于利润增速。我们预测,考虑未来几年在骨料、国内外“一亿吨”并购计划下的资金需求公司依然具备进一步提升分红率能力,保守按照40%分红率测算,当前股价对应股息率接近6%,配置性价比较高。

    全年业绩有望进入3时代,维持“买入”评级:供需双边向好预期下,公司下半年业绩有望打开向上期权,我们上调公司18-20年归母净利润至296.06亿元、319.76亿元、338.36亿元(原220.28/235.04/251.27亿元),对应18-20年每股收益分别为5.59元、6.03元和6.38元。目前股价对应18-20年PE为6.7倍、6.2倍和5.9倍,维持“买入”评级。