北新建材公司半年报:石膏板绝对龙头,盈利维持高位

石膏板销量略增,价格同比大幅上行,盈利维持高位。

    1)由于护面纸等原材料价格涨幅较大,2017年下半年公司对石膏板产品提价,提价后执行较好,预计2018年H1石膏板销量同比略有增长,由于销售价格同比大幅上行,石膏板业务收入同比增长约30.8%。

    2)石膏板销售价格同比大幅上行,有效对冲了原材料成本上涨,2018年H1公司石膏板毛利率约为38.1%,较2017年H1的32.0%大幅提升6.1pct,较2017年H2的43.9%下降约5.8pct,石膏板盈利水平依旧维持在较高水平。

    2018年H1费用有所摊薄。2018年H1公司期间费用率约10.7%,同比2017年H1下降0.8pct。石膏板销量预计较2017年H1略增,员工工资增加导致销售费用同比增长约16.7%,由于价增带动收入上行,销售费用率同比下滑0.4pct至约2.9%;由于公司的研发投入增加、管理人员薪酬增长,管理费用率约7.5%,同比持平;2018年H1财务费用率下降0.5pct至约0.4%,系借款本金减少所致(2018年H1长短期借款同比下降约4.9亿元至约13.3亿元)。2018年H1公司销售净利率约为21.8%,同比2017年H1的约15.1%提升约6.7pct。

    收购民营石膏板万佳,提升市占率、改善石膏板行业竞争格局。此前公司公告与民营石膏板企业山东万佳成立合资公司,并以合资公司对安徽、平邑万佳增资,收购宣城万佳,增资收购完成后公司将增加7条生产线、1.9亿平方米产能;山东为公司大本营,公司约有产能3.05亿平方米,增资平邑万佳后公司在山东区域产能将提升至3.9亿平方米(提升区域市占率);增资安徽万佳、收购宣城万佳将弥补公司安徽区域布局较弱的短板,进一步改善行业竞争格局。

    公司作为石膏板绝对龙头,中长期对行业定价权有望持续巩固。我们认为公司是石膏板行业的绝对龙头,市占率约60%,通过自建及收购,市占率进一步巩固、提升,后续有定价权兑现垄断利润的潜力。

    维持“优于大市”评级。2017年公司石膏板提价兑现价格控制力,2018年需求回归常态、盈利水平维持高位,从2018年公司定价策略来看竞争格局好、公司控制力强、新增产能少的区域定价策略较刚性。中长期来看,环保大背景下小企业发展受限,随着公司对行业的整合、市场份额的巩固提升,公司盈利中枢有望持续提升。我们预计2018~2020年EPS分别为1.68、1.94、2.19元/股,给予公司2018年12-15倍PE,对应合理价值区间20.16-25.20元,维持“优于大市”评级。

    风险提示。需求超预期下滑,石膏板新增产能超预期。