顾家家居:出口短期承压不改软体家居龙头本色
事件:顾家家居发布2018年中报,2018H1公司实现营收40.49亿元,同比增长30.15%;归母净利润4.83亿元,同比增长24.36%,其中非经常性损益9017万元;实现扣非归母净利润3.92亿元,同比增长21.84%,主要系政府补助8737万及理财收益(4284万元)增加所致;实现经营性现金流净额1.61亿元,同比减少33.74%。其中,公司长期股权投资5.56亿元(+134.58%),新增商誉6461万元,主要系Natuzzi项目阶段性投资及班尔奇和RolfBenz非同一控制下企业合并所致,预收款5.76亿元(-43.09%)主要系2017年末提价措施执行前前经销商备货增加所致。
内外销双轮驱动,2季度盈利放缓。公司Q1/Q2单季度实现营收18.52亿元/21.97亿元,同比增长34.22%/26.9%;实现归母净利润2.68亿元/2.14亿元,同比增长42.9%/6.96%,实现扣非归母净利润1.98亿元/1.94亿元,同比增长43.97%/5.33%。1)内外销发展均衡,营收增长双轮驱动。内销:2018H1内销主营收入25.33亿元,同比增长32.85%;外销:外销主营收入13.45亿元,同比增长30.27%,功能沙发和休闲沙发分别贡献40%/60%的外销收入。2)功能沙发增长亮眼,多品类发力。2018H1沙发产品营收21.44亿元,同比增长17.51%,其中功能沙发增长约50%,布艺沙发增20%,休闲沙发增长12%;配套产品营收6.23亿元,同比增长32.68%;床类产品营收5.27亿元,同比增长22.44%;餐椅产品营收1.46亿元,同比增长25.8%;定制家具营收8207万元;红木家具营收8639万元;信息技术服务营收2.13亿元。
渠道开店超预期,产能建设稳步推进。1)渠道方面,公司新布局城市84个,优化城市47个。2018H1,公司拥有门店近4000家(+约480家),其中加盟店约3800家(占比约95%)。分品类看,休闲沙发门店1700余家;布艺沙发门店600-700家;功能沙发门店近400家,定制家具门店100余家,床类门店超1000家,渠道开店超预期(此前市场预期2018全年净增400-500家)。2)产能方面,报告期内,嘉兴王江泾年产80万套软体项目(一期)主体工程施工完成,华中(黄冈)基地年产60万套软体及400万方定制家居项目预计9月开工2019年底投产,东南西北中的产能布局稳步推进。
内销高毛利彰显品牌优势,外销短期承压拖累毛利水平下行。2018H1公司实现毛利率35.98%(-2.27pct.),Q1/Q2单季度毛利率分别为36.45%/35.58%,原材料成本提升、同时外销业务竞争加剧拉低整体毛利率。1)市场角度,国内市场/国外市场毛利率分别为41.22%(+0.41pct.)/22.85%(-7.22pct.),内销高毛利彰显品牌优势;海外客户分散、外销竞争加剧等导致公司国外毛利率下滑明显。2)品类角度,由于原材料进口价格上涨,沙发毛利率32.74%(-5.6pct),床类产品毛利率39.97%(-1.14pct),配套产品毛利率28.23%(-4.11pct),餐椅业务毛利率25.60%(-8.63pct)。
供应链管理优化,净利率2季度下滑。公司2018H1净利率12.43%(-0.31pct.),Q2单季度净利率10.22%(-1.6pct.),主要系毛利率下滑所致;公司2018H1期间费用率22.33%(-1.78pct);其中,销售费用率18.5%(-2.04pct);管理费用率3.62%(+0.61pct),财务费用率0.22%(-0.35pct),主要系股权激励费用摊销(约5000万)及研发投入提升所致。报告期内公司持续优化供应链管理,订单交付周期缩短29%,整体存货周转天数提升15%。
多品牌战略落地,打造软体大家居。报告期内公司先后收购Natuzzi(意大利第一沙发品牌)合资公司51%股权,班尔奇家具(国内定制家居企业)60%股权、居然之家(国内著名家居卖场经营商)1.65%股权、RolfBenz(德国顶级软体家居品牌)99.92%股权、和NickScali(澳洲客餐厅家具首选品牌)13.63%的股权,其中,班尔奇和RolfBenz已实现控制权转移,Natuzzi国内门店扩张有望提速。
投资建议:我们预估公司2018-20年实现销售收入86.96、111.58、141.41亿元,同比增长30.46%、28.31%、26.74%,实现归属于母公司净利润10.33、13.47、17.28亿元,同比增长25.64%、30.34%、28.31%,对应EPS为2.41、3.15、4.04元,维持“增持”评级。
风险提示:房地产市场的调控带来的市场需求风险、行业竞争加剧导致行业平均利润率下滑的风险。