华润双鹤:业绩稳健增长,大输液和专科药持续向好

业绩总结:2018 H1实现收入40.9 亿元(+33%)、归母净利润5.8亿元(+12%)、扣非后归母净利润5.6 亿元(+12%);2018Q2 单季度实现收入19.5 亿(+26%)、归母净利润2.8 亿(-1%)、扣非后归母净利润2.7 亿(-1%)。

    核心产品收入快速增长,期间费用率升高。总体来看公司保持稳定增长。上半年基础输液收入同比增长19%,产品结构升级使得软包装销量占比再次提升3 个百分点,盈利能力也进一步提升。慢病业务收入增长31%,其中降压药老产品降压0 号同比增长5%;压氏达、穗悦系列、硝苯地平和厄贝沙坦收入增速均超过10%;二甲双胍缓释片同比增长41%,匹伐他汀延续高增长,同比增长28%。专科药业务处于快速放量阶段,同比增长41%,其中珂立苏增长16%,腹膜透析液增长55%。从产品收入来看,即便不考虑低开转高开带来的增速提升,估计仍能保持稳定增长。由于两票制推行,销售费用从渠道转向公司,销售费率大幅度提升14.14pp 至37.99%,导致利润增速低于收入增速。

    大输液行业恢复稳定增长,盈利能力持续提升。从量来看,大输液板块实现触底反弹,未来大输液行业销量将保持个位数增长,与医疗服务需求增速基本持平。从竞争格局来看,龙头企业的产品组合、成本优势、议价能力都更强,市占率将进一步提升,龙头企业销量增速有望超过行业平均增速。从价来看,大输液行业供需结构的边际变化推动产品提价,而且从出厂价和终端价的差距来看仍有持续提价空间。从结构来看,低毛利率的塑瓶和玻瓶向高毛利率的软袋升级,也会推动盈利能力提升。

    医保产品快速放量,一致性评价进入收获期。公司重磅产品新进2017 年医保目录,匹伐他汀作为首仿药,市场竞争力强,2017 年销量增速45%,未来3 年有望保持30%左右的增长;缬沙坦氢氯噻嗪片新进医保,复方降压药市场空间大且增速快。降压0 号、压氏达、二甲双胍缓释片、匹伐他汀等多个品种申请一致性评价,已有4 个重点品种完成BE,2018 年将迎来收获期。

    盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年EPS 分别为0.94 元、1.08 元、1.25 元,对应PE 分别为19 倍、16 倍、14 倍。维持“买入”评级。

    风险提示:药品招标或低于预期的风险、新进医保药品放量或低于预期的风险。