世联行:后端服务高速增长,长租业务蓄力未来

营收增速放缓,归母净利润增速转正。公司2018H1实现营业收入36.7亿元,同比增速10.0%;实现归母净利润2.98亿元,同比增速4.6%,净利润增速由负转正。分业务收入看,代理销售业务收入14.1亿元,同比增速为-14.5%,互联网+业务收入10.0亿元,同比增速为9.1%,以上交易服务环节收入增速显著放缓,主因地产调控趋严;交易后服务及资产运营业务收入显著放量,其中金融服务业务收入3.97亿元,同比增长88.8%,资产运营服务(含长租公寓)收入2.85亿元,同比增长155.9%,装修服务业务收入1.71亿元,同比增长241.7%。公司营收结构进一步转型,综合服务多角度创收为公司提供新的业绩增长点。

    交易服务收入降速,坚持下沉三四线策略,规模效应带动互联网+业务毛利率提升。公司传统支柱交易服务总计24.3亿元,同比增速为-6.4%;收入占比为66.4%,占比下降11.6pct,营收占比下滑符合公司长期战略转型方向,但短期业绩承压。代理销售业务累计进驻201城,城市数量同比增长22.6%,进一步深挖城市圈三四线,业务布局弹性增强;未结算代理销售额4268亿元,预计3-9月内结算收入32.7亿元,同比增长11.2%,全年业绩结算有保障。互联网+业务增速放缓但毛利提升显著,2018H1毛利率为30.4%,同比提升8.3pct,贡献毛利润同比增长50.3%,平台化优势逐步显现。

    金融业务贡献增长点,现金流显著改善,经营持续性增强。2018H1金融服务业务收入增速达88.8%,贡献毛利2.42亿元,占比29.5%,占比提升12.2pct,持续成为公司业绩增长的核心驱动力。期末贷款余额为46.4亿元,同比增长43.5%,低基数效应下业绩亮眼。公司注重金融业务审慎发展,贷款回收显著增强,由此使得报告期内经营净现金流同比增加82.1%,信贷资产质量持续提升。

    长租公寓聚焦集中式,慎重拓展蓄力未来。公司资产运营业务持续扩规模,其中长租公寓业务收入达1.67亿元,同比增长146.7%,签约公寓逐步进入运营带动收入大增。运营公寓间数3万间,规模增速放缓主因公司战略上减少了分散式公寓数量,并慎重拓展集中式公寓规模。公司聚焦打造品牌效应,重点布局广深等7个一二线城市,成熟期出租率超过90%、续租率提升14pct,运营质量稳步提升,保质保量发展蓄力未来规模爆发。

    投资建议:维持增持评级,下调盈利预测,预测18-20年EPS为0.58/0.73/0.88元(原预测18-20年EPS为0.62/0.78/0.95元)。公司营收增速放缓,代销及互联网+业务增速低于预期,金融服务因2017H2基数较高增速将回落,因此下调盈利预测,预计2018-20年公司实现营业收入92.7/107.2/122.8亿元,同比增速12.9%/15.6%/14.6%;实现归母净利润12.0/14.9/18.0亿元,同比增速19.1%/24.9%/20.3%。公司积极向交易后服务、资产运营转型,短期营收结构调整、摊销成本增加使业绩承压,维持增持评级。