中国平安公司半年报:利润大超预期,NBV明显改善,“金融+生态”价值有望持续提升
中报业绩:EV较年初增长12.4%,归母净利润同比增长34%,显著高于我们此前预期;NBV同比增长0.2%,增速率先转正,符合我们预期(参见8月3日《2季度NBV明显改善,利润保持高增长--中报前瞻暨8月投资策略》)。1)EV方面,寿险EV较年初增长了15.3%,其中“NBV创造”和“EV预计回报”贡献稳定,“营运经验差异”和“投资回报差异”占期初寿险EV的比例分别为3.1%、-0.2%,可见投资业绩和内部经营品质均表现良好。“其他业务净资产”较年初增长8%,集团整体ROEV(非年化)维持在13.5%的高位,我们预计全年集团EV增速约为23%。2)归母净利润581亿元,同比增长33.8%,其中2季度单季增长59%,明显优于我们预期。优于预期的原因在于公司上半年年化总投资收益率为4.0%,高于1季度的3.7%,在2季度单季沪深300指数下跌9.9%和中债总全价指数上涨1.8%的情况下,逆势实现了投资收益率的环比改善。上半年寿险、产险、银行、资产管理、科技板块的归母净利润分别增长43%、-14%、7%、32%和901%,其中科技板块贡献利润已达42亿元(占比达到7.2%)。3)其他利润口径方面,营运利润同比增长23.3%,其中2季度单季同比增长28.8%;IFRS9前的原口径下归母净利润同比增长43.7%。我们预计利润在未来仍能保持稳健增长,一方面剩余边际摊销能够持续贡献营运利润,另一方面延续至2019年末准备金的少提趋势能够提升净利润。4)净资产较年初增加9%,ROE(未年化)提升至11.6%。
寿险NBV增速转正,2季度单季同比增长9.9%,其中NBVMargin同比提升11.6%。1)代理人渠道NBV同比下降1.5%,其中长期保障型业务和短险分别同比增长2.2%和12.7%,下滑由储蓄型业务减少14.5%导致。电网销渠道NBV同比增长23.6%,占比已高达9.2%,成为了推动NBV提升的另一重要渠道。2)上半年NBVMargin为38.5%,同比提升了4个百分点,长期保障型、长交储蓄型业务的Margin均有显著提高,突显了公司卓越的价值经营能力。3)代理人数量达140万人,较年初增加了0.9%,较1季末增加了3.4%,表明代理人渠道正在回暖,我们预计代理人收入、人均保费、人均件数等指标均较1季度大幅改善。我们预计7-8月平安个险新单和NBV同比增速接近20%,下半年NBV改善的趋势将持续,预计全年NBV增速接近10%。
年化总投资收益率为4.0%,但“短期投资波动”(利润体系)和“投资回报差异”(EV体系)分别仅为-12.3亿元、-8.9亿元,表明上半年综合投资收益率接近5%。1)2018年保险集团中仅中国平安执行了IFRS9,公司将更多的权益资产分类成了FVTPL,FVTPL中的固收资产规模为2010亿元,股票+权益基金规模为1506亿元。而FVOCI则从去年末的6751亿元(可供出售金融资产)减少至3499亿元,这加大了净利润对股市和债市波动的敏感性。新准则下的年化总投资收益率4.0%,同比下降0.9个百分点,而旧准则下的年化总投资收益率为4.5%。2)公司在“营运利润与净利润的调节信息”中披露了“短期投资波动”,指“实际投资回报与基于内含价值长期投资回报假设(5%)计算的投资收益的差异”。“短期投资波动”仅为-12.3亿元,说明综合投资收益率可接近5%,显著好于总投资收益率水平。
金融科技与医疗科技的各项业务快速发展,贡献利润已达42亿元,利润占比达到7.2%。1)陆金所控股在财富管理、个人借款及政府金融等业务领域保持稳健发展,盈利快速增长。公司资产管理规模达3852亿元,管理贷款余额为3137亿元。2)平安好医生致力于打造全球最大的医疗健康生态系统,提供在线家庭医生服务与多种线下服务。2018年5月4日于香港联交所主板上市。3)金融壹账通已为441家银行和近2200家非银金融机构提供一站式金融科技解决方案。公司上半年完成7.5亿美元融资,投后估值达75亿美元。4)平安医保科技提供智能控费与经办已覆盖超过200个城市,接入医院超2300家。公司于年初完成11.5亿美元融资,投后估值达88亿美元。5)汽车之家上半年市值突破百亿美元,较年初增长40.0%。
利润与投资业绩超出我们预期,寿险NBV明显改善,“金融+生态”的盈利能力不断提升。我们预计公司2018-20年每股EV分别为55.72、68.27、83.14元,中国平安ROEV显著高于同业,给予1.3-1.5倍2018PEV,对应合理价值区间72.44-83.58元,给予“优于大市”的投资评级。
风险提示:1)利率趋势性下行;2)股票市场大跌;3)保障型增长不及预期。