恒立液压:中报业绩超预期!泵阀业务显著放量

下游挖机持续超预期增长+液压泵阀业务全面放量,助力上半年业绩大超预期!

    挖机油缸收入9.9亿,占比46%,同比+61%,主要受益于下游挖机行业的持续超预期增长。2018年1-6月我国挖掘机销量为12万台,同比增长60%;而报告期内公司共销售挖掘机专用油缸22.6万只,同比增长45%。按照一台挖机4只油缸计算,公司挖机油缸的市占率为47%。非标油缸收入5.9亿,占比27%,同比+29%;共销售6.6万只,同比增长19%。主要系上半年非标产线被挖机油缸占用了部分产能,影响了非标油缸的产销量。子公司液压科技(主营液压泵阀)实现收入3.2亿(+220%),净利润3550万(+225%),净利率约为11%,盈利能力大幅提升。其中挖机泵阀共销售1.5万余套,实现营业收入2.4亿(+377%)。

    规模效应+产品结构优化,盈利能力显著提升。

    2018H1综合毛利率34.6%,同比+6.5pct;净利率21.5%,同比+9.6pct;加权ROE为11.6%,同比+7pct。公司的盈利能力实现了大幅提升,原因主要有以下几点:1)2018H1挖机油缸约涨价2.5%,公司上半年平均每只挖机油缸的价格为4359元,2017年售出的挖机油缸平均价格为4251元/只。2)泵阀放量带来规模效应和产品结构优化。3)公司强化内部管理,降本增效成效显著;期间费用率降至9.8%,同比-4.5pct(销售费用率2.2%,管理费用率7.4%,财务费用率0.2%,分别同比-0.9pct,-1.5pct,-2pct)。此外,Q2单季的净利率为25.8%,环比Q1大增9.6pct;我们认为,随着中大挖泵阀新产品的继续放量,公司的盈利能力有望进一步提升。

    持续高研发投入构筑深厚护城河,业务+客户不断拓展将突破行业周期。

    2018H1公司研发投入约8000万,占总营收的比例近4%;从历史水平来看,2013-2017年公司平均每年研发费用占收入比值将近6%。持续的高研发投入为公司构建了深厚的护城河,使得其非标油缸业务和泵阀业务得以顺利拓展。目前恒立液压15吨以下挖掘机主控泵阀已经大批量全面供应给三一、柳工、徐工、临工等大型国内品牌;2018年新品--二代小挖泵阀也已大批应用在9T及以下机型;中大挖泵阀放量可期。同时,应用于盾构机、高空作业平台、海工海事机械等领域的非标油缸均打入了国内外主流公司的供应体系;在高空作业车、水泥泵车、旋挖钻机等非标泵阀市场也进展迅速,开始量产。业务+客户的不断拓展,将助力公司突破行业周期,享有较高的业绩弹性。

    盈利预测与投资评级:我们预计2018年全年下游挖机销量+30%到+35%,公司作为主要零部件供应商短期内产能供不应求,中长期看液压泵阀国产替代进口的空间大。我们预计公司2018-2020年的净利润为7.9、10.4、12.8亿,对应PE分别为24/18/15X,维持“增持”评级。

    风险提示:宏观经济波动风险,贸易战升级影响海外经营风险,泵阀业务研发销售不及预期风险。