安井食品:低净利率行业龙头的利润弹性初显

安井食品18H1收入19.47亿元(+18.64%),净利1.42亿元(+37.40%) 安井食品2018年8月20日公布中报,上半年实现收入19.47亿元,同比增长18.64%;实现归属于上市公司股东的净利润1.42亿元,同比增长37.40%;实现扣非归母净利润1.24亿元,同比增长35.22%。其中Q2单季实现收入9.91亿元,同比上升18.36%;实现归属于上市公司股东的净利润0.88亿元,同比增长50.37%。公司的中期业绩高于我们此前的预期,我们上调2018~2020年的EPS至1.27元,1.64元和2.08元,考虑到安井食品的收入和利润弹性,维持“买入”评级。

    渠道、产品和定价策略效果卓著,Q2收入稳健增长 产品层面,安井充分发挥在火锅料和米面制品的产品组合的优势;在渠道层面,公司坚持以餐饮流通为主,超市为辅的扩张策略;定价方面,公司采取高质中高价的方式吸引客户。我们认为安井一贯秉持的产品、渠道和定价策略有望使其持续提升市场占有率,拉大与行业内跟随者的差距。同时安井具有清晰的产能和区域扩张规划,这保证了公司能够承接那些迫于鱼糜原材料供应结构变动、物流成本上升和环保压力退出行业的中小型企业的份额,进一步提升安井在行业内的话语权。

    低净利率行业龙头的利润弹性初显,看好费用投放效率的上升潜力 安井食品2017H1净利率水平仅为6.31%,由于收入不断增长带来的规模效应2018H1公司的净利率上升至7.31%,虽然绝对幅度相较于2017H1仅上升1pct,但相对的增幅却有16%,直接使得18H1公司的利润增速显著高于同期的收入增速。我们判断随着安井食品龙头地位的巩固和市场份额的进一步上升,公司的费用投放效率有上升的潜力,这意味着费用率存在下降的空间,安井的净利率水平具有在当前较低的基础上出现明显改善的可能。

    看好收入稳健增长背景下公司的利润弹性,维持“买入”评级 伴随着包括四川工厂在内的新产能陆续投放和新市场的渗透率提升,我们认为安井食品的收入增长具有持续性。同时,由于规模效应的存在,我们认为安井食品的盈利能力具有上升的潜力,未来3年公司具有利润增速持续高于收入增速的潜力。我们上调安井食品的盈利预测,预计2018~2020年EPS分别为1.27元(上调10%),1.64元(上调9%)和2.08元(上调3%)。可比公司2018年PE均值为34倍,由于可比公司净利率水平低市场存在一定的改善预期给予偏高估值水平,我们给予安井食品2018年30~31倍PE估值,目标价范围为38.10元~39.37元,维持“买入”评级。

    风险提示:原材料价格大幅波动的风险;竞争加剧的风险;食品安全问题。