双汇发展基于历史复盘的思考:非洲猪瘟不改公司中长期改善趋势,价值终向基本面回归

投资评级与估值:维持盈利预测,预测2018-2020年EPS 分别为1.52/1.78/2.06元,同比增长17.80%、17.10%、15.60%,当前股价对应PE 分别为15x、13x、11x,维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑是:1、17年底公司调整了管理团队,新团队上任后在研发、产品、渠道、人员、激励等各方面进行了全方位的调整和改善,执行力强;2、业绩改善趋势明确:屠宰业务受益于猪价下跌,量利齐升;肉制品业务收入端受益于产品和渠道的调整,量价齐升,利润端受益于猪价下跌享受成本红利。3、千亿市场单寡头,未来行业集中度将不断提升,双汇的行业地位在经济下行期将不断强化,市场占有率将不断提升。4、管理改善可期,在过去5年公司先后完成集团资产注入、收购Smithfield、万洲国际上市,随着美国业务和欧洲业务步入正轨,公司发展重心重回双汇。5、板块估值洼地,最高的分红率,17年公司分红率84%,继续维持了高分红水平。

    复盘分析:从历次生猪疫情看其对猪肉行业和双汇基本面影响。2000年以来,我国发生5次生猪疫情,较为严重的是2006年的蓝耳病与2011年仔猪腹泻事件。从行业需求看,严重的生猪疫情对猪肉当年猪肉消费产生明显的负面影响,但随着疫情的逐步缓解,消费仍将重回增长通道;生猪疫情对肉制品需求影响很小。从公司基本面表现看,重大疫情短期对基本面影响有限,中长期趋势不变。

    非洲猪瘟疫情对猪肉消费和双汇的影响,短期取决于猪瘟的发展态势。目前来看,非洲猪瘟呈现点状爆发态势,但如果能得到有效控制,对行业需求和双汇业绩的影响有限,可客观评估。非洲猪瘟事件与食品安全事件(三聚氰胺、瘦肉精、奶粉汞超标)有本质区别,公司股价短期受情绪影响下跌,中长期终向基本面回归。行业性“黑天鹅”事件短期对行业和龙头公司基本面影响需要客观分析,但并未破坏其核心竞争力,甚至加速行业向龙头集中,强化龙头公司的核心竞争力,事件得到有效控制和解决后,行业重回增长通道,龙头公司基本面明显改善,股价创新高。

    我们强调两点:1、猪价不是影响公司业绩的核心变量,无需过度担忧猪价上涨对公司基本面的影响。双汇的业绩空间和弹性核心在于屠宰和肉制品占有率的提升,而这又取决于公司高管团队的能力、激励机制的灵活性以及经营管理战略的执行。2、看好公司中长期逻辑不变,公司的核心竞争力不会因为非洲猪瘟被弱化,行业格局或将加速向龙头集中。

    2018年以来,公司在产品、渠道、人员、激励上进行了全方位调整,方向和思路正确,中长期改善趋势不变。

    股价表现的催化剂:收入利润增长超预期核心假设风险:食品安全事件