鲁阳节能:结构调整成效明显,盈利能力创新高

18H1业绩符合预期,1~3Q业绩预告略超预期 2018年8月17日公司发布18年中报,实现营业收入7.64亿元,YoY+16%,实现归母净利1.49亿元,YoY+138.27%,接近预告上限(140%),符合我们与市场的预期。同时公司预告18年1~3Q实现归母净利2.1~2.6亿元,YoY+50%~90%,略超预期。公司业绩基数较低,“转方式、调结构”经营效果明显,细分产品盈利能力进一步提升。我们上调公司18-20年EPS至1.00/1.23/1.48元,维持“买入”评级。

    陶纤产品结构调整成效明显,岩棉受环保影响供给收缩 18H1公司陶纤业务实现收入6.6亿元,YoY+17.7%,毛利率同比提升9.88pct至44.6%。我们测算18H1陶纤销量约12万吨,同比下滑约1万吨;均价约5500元/吨,同比提升约300元/吨。系公司聚焦细分行业需求,推广威盾模块等中高端优势产品。低端产品销量下滑,为中高端产品留出空间。岩棉业务实现收入1.01亿元,YoY+7.6%,毛利率同比提升3.55pct至33.75%。我们测算18H1岩棉销量约3万吨,同比下滑约5000吨;均价约3400元/吨,同比提升约300元/吨。系春节期间错峰限产20天左右、5月“上合峰会”期间限产1个月左右,岩棉供给同比收缩。

    盈利能力达历史高位,优质产品产能扩张 18H1公司综合毛利率43%,YoY+9pct;销售净利率19.6%,YoY+10pct,盈利能力已达到公司成立以来最高水平。期间费用率下滑2.6pct至18.7%,系运杂费同比下滑36.7%造成的销售费用率减少及利息收入及汇兑收益增加造成的财务费用率减少。公司上半年在建工程同比增长337%、资本开支同比增长620%,系岩棉生产线、威盾生产线、薄板生产线及公司环保治理改造支出增加,优质产品产能进一步扩张。

    警惕岩棉行业产能迅速扩张引起的价格下滑风险 岩棉受益于供给侧改革,行业供不应求,景气上行。在此情况下,公司大力扩张岩棉产能,预告岩棉年产8万吨生产线预计于18年9月投产,届时岩棉总产能将达到18万吨。由于岩棉进入门槛不高,岩棉市场也将进入一轮产能快速扩张期,市场竞争进一步加剧,产品价格或出现下滑,我们判断这段供给过剩时期大约从18年底持续至20年。公司公告称将推动岩棉工艺装备升级,以防市场竞争加剧造成的岩棉盈利能力下滑。

    维持“买入”评级 公司陶纤产品坚持中高端策略,向新产品、新领域进军;岩棉推进工艺装备升级以提升竞争优势。同时公司股票激励计划指引2018年净利润同比增长不低于20%,管理效率进一步提升,我们判断公司全年业绩大概率再超预期。我们上调公司盈利预测至18-20年净利润为3.6/4.4/5.4亿元(前值3.2/4.2/5.2亿元),YoY+69%/23%/21%。根据可比公司2018年估值均值15x PE,认可给予公司2018年15~17x PE,对应合理价格区间为15.00~17.00元,维持“买入”评级。

    风险提示:岩棉产能快速扩张引起的价格回落,陶纤、岩棉下游需求不达预期。