祁连山:甘青固投有望触底,水泥龙头待腾飞

18H1业绩符合预期,期待下半年更好表现 2018年8月17日公司公布18年中报,实现收入23.5亿元,YoY-9.8%,实现归母净利2.2亿元,YoY+18.7%,符合我们与市场的预期。其中水泥及熟料实现收入22亿元,YoY-9%,占总收入93%。上半年公司所在甘肃、青海区域重点工程开工不足,公司预计水泥市场需求下滑约20%,但公司坚持提价保效益,看好下半年需求恢复带来的量价齐升。我们预计公司18-20年EPS分别为1.13/1.34/1.50元,维持“买入”评级。

    18H1水泥量跌价升,平庆、陇南地区需求较好 18H1公司销售水泥765.15万吨,YoY-17.68%,主要在于甘肃、青海上半年重点项目开工不足、非采暖季错峰限产及雨水多于往年,且受到宁夏外来水泥的冲击,根据统计局数据,1-7月甘肃、青海水泥产量1988、702万吨,下滑9%/21%,降幅较1-6月扩大1.8/8.7pct。上半年公司“以价换量”,我们测算公司18H1水泥吨均价286元,同比提升27元;吨毛利93元,同比提升16元;吨净利32元,同比提升9元。分区域来看,18H1平庆、陇南地区水泥需求较好,两地分别实现收入1.0/6.4亿元,YoY+15%/10%,毛利率分别提升19/11pct至39%/41%。

    政治局会议定调基建补短板,下半年水泥有望量价齐升 根据统计局数据,18年1-7月甘肃、青海固定资产投资同比下滑9.3%/4.3%,较1-6月下滑0.3/1.7pct,重点项目开工不足,区域产能过剩局面依旧存在。根据数字水泥网数据,上半年甘肃地区水泥平均库容比63%,远高于55%的全国平均水平。7月31日政治局会议定调基建补短板,我们判断自8月份起甘肃、青海地区固定资产投资增速有望触底反弹,政府或为实现全年增速目标而加快工程进度,拉动水泥需求,下半年公司水泥销量环比大概率增长。在环保限产情况下,区域供需格局改善有望拉涨水泥价格,公司水泥量价齐升可期。

    经营现金流同比下滑,资本结构持续改善 18H1公司经营性现金流净流入5.27亿元,同比减少0.75亿元,主要系销量下滑致使销售收入减少,销售商品、提供劳务收到的现金同比下滑0.71亿元。现金流的下滑并不影响公司资本结构的改善,18H1公司资产负债率38.95%,同比下滑6.2pct,公司通过提前归还贷款,减少带息负债。

    维持“买入”评级 公司是甘青藏地区水泥龙头,公司公告2018上半年在运行产能占甘肃、青海总产能41%、30%。下半年甘肃、青海区域供需格局有望改善,公司量价齐升可期。我们预计公司18-20年归母净利润分别为8.8/10.4/11.7亿元,YoY+53%/18%/12%。根据可比公司18年平均PE 10x,认可公司18年9-10xPE合理估值区间,对应合理价格10.17-11.30元,维持“买入”评级。

    风险提示:甘肃、青海地区基建下半年开工不达预期,煤炭成本快速上涨。