温氏股份:黄羽鸡盈利大幅提升,生猪产能稳步扩张

事件:公司发布2018年半年报,报告期内,公司实现营业收入253.17亿元,yoy+0.77%,归属于上市公司股东的净利润9.17亿元,yoy-49.32%,扣非后净利润为8.79亿元,yoy-46.97%,基本每股收益0.17元;单二季度,公司实现营业收入121.63亿元,yoy-1.28%,实现归母净利润-4.91亿元,yoy-245.72%。

    投资要点:

    猪价下行拖累公司上半年业绩。公司养猪业务继续保持稳健发展势头,2018H1实现商品肉猪销量1035.6万头,同比增长15.44%。但由于2018年上半年生猪市场供应量增加,下游需求不振,生猪价格持续下跌。2018年3-6月份全国平均猪价一度跌破10元/公斤,二季度行业出现亏损。2018H1公司商品猪销售价格同比下降24.06%,预计单二季度生猪板块亏损8.9亿元左右。同时,公司上半年累计计提存货跌价准备以及支付股权激励费用1.45亿元,对公司整体利润产生一定影响。猪价方面,6月份以来,全国生猪价格稳步上涨并已超过13.5元/公斤,在季节性消费提升以及8-9月份对应可供生猪出栏减少(年初仔猪腹泻以及寒冷天气导致仔猪高死亡率影响当前阶段生猪供给)的情况下,我们预计猪价反弹仍可持续,届时公司业绩将迎来改善。

    黄羽鸡景气度提升,后期屠宰加工预计贡献稳定利润。受2017年H7N9事件导致国内多地活禽交易市场关闭以及环保政策趋严等多种因素影响,整个行业深度去产能化。2018年上半年养鸡行业供应产能调整恢复,家禽市场行情持续回暖。2018H1公司销售商品肉鸡3.36亿羽,同比下降14.92%,但受益于销售均价大幅上升58.16%,公司黄羽鸡业务实现营收84.88亿元,同比增长36.63%。公司养禽业务盈利的大幅提升在一定程度上弥补了养猪业务亏损。在养鸡业面临的环保压力加大,国家大力推行“规模养殖、集中屠宰、冷链配送、冰鲜上市”政策的背景下,公司亦在不断加快转型升级的步伐。目前公司肉鸡业务正逐渐向下游屠宰加工转型,预计后期将贡献稳定的利润。

    出栏规模稳步增长,抗周期风险能力较强。公司一直秉承稳健经营战略,生猪出栏规模稳步扩张。截至2018年6月末,公司固定资产、在建工程、生产性生物资产同比分别增长28.7%/12.7%/7.0%,较年初分别增长6.2%/-3.7%/10.0%,在猪价大周期向下的形势下,公司在建工程和生产生生物资产增速略有所放缓,预计公司未来两年仍可保持年新增300-400万头的生猪出栏规模。截至目前,公司资产负债率为32.15%,远低于同行业50%以上的平均水平。同时,公司黄羽鸡业务的盈利也会在一定程度上平滑了猪周期下行带来的经营风险,抗周期波动的能力较强。

    盈利预测与投资评级。短期来看,目前猪价处于季节性反弹阶段,参考历年猪价走势,预计此轮反弹仍可持续至中秋前。我们判断此轮猪周期仍处于下行阶段,预计大概率在2019年见底,但不排除大规模疫情导致产能快速退入引起猪周期提前来临的可能。考虑到二季度猪价跌幅超预期且猪周期仍未见底,我们下调公司盈利预测。预计公司2018、2019净利润分别为47.54、45.15亿元,EPS分别为0.89、0.85元(原预测2018、2019净利润59.08、57.44亿元,EPS分别为1.13、1.10元),参考同行业估值及公司在以往猪周期的业绩复合增长率,给予公司2018年25-28倍PE,合理区间价格为22.25-26.70元。作为传统的生猪养殖行业,虽然不可避免要经受周期波动的影响,但公司作为行业中兼具技术、资金、成本优势的大型养殖企业,有望在大市场、小公司的行业格局中脱颖而出,实现市场份额的快速提升,维持公司“推荐”评级。

    险提示:疫情影响、猪价大幅下滑、产能扩张不及预期等。