阳光城:解读市场关于阳光城关注的四大问题,从杠杆水平、周转速度、管理优势和城市布局切入

类别:公司研究 机构:民生证券股份有限公司 研究员:杨柳 日期:2018-08-16

阳光城近年增长迅猛,市场关注逐渐升温

    据克而瑞数据,17年阳光城销售额为915.3亿元,较去年同期跨越式增长87.9%,近四年复合增长率高达42.8%。伴随着阳光城的高速成长,市场对阳光城的高杠杆水平是否安全、高速周转是否可以持续、管理改善效果如何、三四线布局是否存在去化困难等四个问题十分关注。本报告将围绕这四个问题进行探讨。

    杠杆水平:风险可控,并开启去杠杆通道

    公司2017年的净负债率超过了250%,如此高的杠杆是由于公司历年来保持较强的土地投资力度。基于阳光城短期债务压力有限、融资渠道多样化、现金回流较好、已经着力去杠杆,公司融资方面有足够安全边际,不必过度担忧杠杆问题。

    周转速度:产品标准化高质量,高速周转可持续

    公司近年来在高周转战略的支持下完成销售金额及销售面积的持续快速的增长。我们认为,基于阳光城产品标准化的设计,以及公司快速反应机制和决策充分授权,公司不仅可以维持高速的周转,同时可以保证工程质量和产品水平。

    管理优势:引入明星高管团队,完善激励机制,实现管理精细化

    公司2012年开始就是完全由职业经理人治理。去年碧桂园前高管朱荣斌、吴建斌先后加盟阳光城,在原先优秀的管理团队基础上,对管理体制进一步精细化。经验丰富的管理层将借鉴行业标杆制度模式,完善公司的激励机制(跟投、股权激励计划),建立强管控的运营体系,助力公司又好又快又有规模的发展。

    城市布局:重点布局围绕一二线,三四线布局均在核心城市辐射范围内

    我们认为,阳光城的项目布局,仍然是在一二线城市。公司在核心城市的辐射半径内,挑选的优质三四线城市作为补充,未来受棚改货币化安置减弱的影响较小,安全边际高,潜在收益大。同时,阳光城在控制建安成本方面的优势,也将在各层级城市布局为公司争取更大的项目利润空间。未来一二线地产市场回暖,阳光城一定会充分受益于自身项目布局。

    盈利预测与投资建议

    公司通过多样化的融资渠道和海外融资市场的开拓,公司杠杆率和财务成本也有望降低。公司近两年积极拿地扩张,充足货值和较高去化率为销售额的进一步提升打下了坚实基础。公司近三年市盈率的最大值、最小值、中位数为25.9、11.0和18.5。

    当前地产板块市盈率为11.0。我们预测阳光城2018/2019/2020年的EPS为0.83、1.10和1.49,对应的P/E为7.0倍,5.3倍,3.9倍,给予“推荐”评级。

    风险提示:地产调控进一步收紧,信贷利率持续上升。

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