双汇发展:盈利高弹性延续,确定性优选标的

公司披露中报,18Q2收入预期中小幅下滑,但净利润增长再加速。肉制品销量维持正增长,猪价18H1大幅下跌背景下,公司屠宰量大增30%,盈利弹性明显释放。公司肉制品业务调整成效初显,有望成为收入加速及利润率提升驱动力。根据中报业绩,我们略上调18-19年EPS1.52、1.72元,当前股价对应18年仅16倍PE,配置价值已突出,是确定性优选标的。

    18Q2收入预期中小幅下滑,但净利润增长再加速,净利率创历史新高。公司18H1收入237.3亿元,同比下滑-1.3%,归母净利23.9亿元,同比增长25.3%,其中18Q2收入116.7亿元,同比下滑-1.3%,归母净利13.2亿元,同比增长28.8%,受制于猪价下跌,收入预期中小幅下滑,但盈利弹性明显释放。18Q2毛利率23.3%,同比大幅提升2.7pcts,销售费用率5.7%,提升0.6pcts,主要由于推广新品费用投放增加所致,管理费用率2.4%,同比持平,单季净利率11.3%,净利润增长相较18Q1再加速,创历史新高。公司18Q2经营性现金流6.6亿元,现金流整体健康,报告期末库存明显提升至40.8亿元,主要与猪价低位时战略储备低价原材料有关。

    屠宰业务:屠宰量大幅增长,头均利大幅提升。公司屠宰业务继续加快上量,18H1屠宰827.5万头,同比大幅增长30%,其中18Q2屠宰435万头,增长26%。由于猪肉价格下跌,屠宰业务18H1收入139.5亿元,下滑-4.2%。但随着产能利用率明显提升,屠宰业务18H1营业利润达4.9亿元,同比增速达120%,头均利达59元,相较17H1头均利35元大幅释放。当前猪价环比有所提升,我们认为系季节性反弹,猪价整体年内仍将保持低位运行,维持今年1700万头屠宰量预期。

    肉制品业务:销量持续正增长,产品结构优化及成本端利好,盈利明显提升。公司18H1肉制品销量78.4万吨,同比增长3.2%,延续正增长趋势。肉制品业务整体收入114.2亿元,其中高温肉制品收入72.3亿元,增长6.0%,低温肉制品收入41.2亿元,增长2.0%,但纯低温肉制品增长达13%。受益于公司高端产品放量贡献,以及猪价年内大幅下跌,公司18H1肉制品吨均营业利润达2977元,同比明显提升5.2%。

    产品调整成效渐显,渠道精细化深耕加速,转型成效为持续增长打下基础。公司今年初推动内部研发部门及销售部门实质性改革,常低温及中式销售部门分开运营,配置专属研发部门对接,销售层面效率提升已初步显现。与过往两年不同,公司今年在高端新品推广上更为聚焦,叠加在渠道建设上更为精细化,有望驱动公司肉制品业务收入加速及盈利释放,成为公司盈利提升及估值支撑的最有力保障。此外,公司布局中式肉制品业务,市场空间巨大,但推广进度值得关注。

    投资建议:确定性优选标的,当前配置价值已突出,维持目标价33元。公司中报盈利高弹性延续,但肉制品业务调整成效逐步显现则更为值得期待。根据中报业绩,我们略上调18-19年EPS1.52、1.72元,增长16%、13%,当前股价对应18年16倍,19年14倍PE,考虑公司经营稳健带来的确定性,叠加高分红率,给予19年19倍PE,维持目标价33元,配置价值已突出。

    风险提示:需求回落、肉制品转型不及预期、猪价大幅上涨。