国投电力2018年半年报点评:发电量增速可观,水电火电皆有看点

事件:国投电力发布2018年半年报。2018H1公司营业收入178亿元,同比增长27.4%;归母净利润15.7亿元,同比增长21.7%;EPS 0.23元。

    水电平淡火电回暖,期待煤价回归至合理区间:2018H1公司发电量652亿千瓦时,同比增长19.5%;平均上网电价0.322元/千瓦时,同比提升5.9%。其中,2018Q2发电量316亿千瓦时,同比增长23.4%,增速较2018Q1提升7.3个百分点。分电源类型看,2018H1公司水电机组发电量346亿千瓦时,同比小幅增长2.0%;上网电价均价0.272元/千瓦时,同比小幅增长0.8%。相比之下,2018H1公司火电机组发电量294亿千瓦时,同比大幅增长48.8%;上网电价均价0.377元/千瓦时,同比提升6.3%。我们认为公司火电板块的增长主要源于火电新机组(国投北疆二期200万千瓦)投产及存量机组利用率提升,叠加2017-07-01起火电标杆上网电价的调整。由于动力煤价仍高位运行,公司2018H1毛利率和净利率分别为38.2%、17.4%,较去年同期分别下滑2.1个百分点和1.6个百分点,盈利有所承压。考虑到下半年煤炭优质产能释放和供需关系改善,期待动力煤价回归至合理区间,进而提振火电业绩。

    雅砻江中游发展值得关注:公司控股的雅砻江水电(持股比例52%)是雅砻江流域唯一水电开发主体,2018H1公司归母净利润中雅砻江水电占比84%。截至2016年末,雅砻江下游5座水电站的机组全部投产,装机合计1470万千瓦。目前雅砻江中游项目(共计1187.5万千瓦)开发正在进行中,其中在建项目包括两河口水电站(300万千瓦)和杨房沟水电站(150万千瓦),预计首台机组于2021年投产。随着雅砻江中游水电站陆续出力,公司业绩长期增长值得期待。

    盈利预测与投资评级:我们根据公司项目进度、发电量增长及煤价情况,调整盈利预测,预计公司2018~2020年的EPS分别为0.56、0.61、0.64元(调整前分别为0.57、0.62、0.66元),对应PE分别为13、12、11倍。维持公司目标价7.84元,对应2018年14倍PE,维持“增持”评级。

    风险提示:来水低于预期,机组投产进度低于预期,煤价超预期上行,上网电价下调,水电增值税优惠政策取消的风险,融资成本上涨的风险等。