海澜之家:品牌卓越,效率不凡

海澜之家在我国男装行业市占率达4.70%,为单一最大龙头。实控人周建平及其一致行动人持股达64.28%,股权结构稳定。2017公司营收、归母净利润分别达182.00、33.29亿元,同比增7.06%、6.60%,三年复合增速分别达13.83%、11.92%,受行业景气影响,2017以来公司业绩稳健复苏,2018Q1营收、归母净利润增速分别达12.16%、11.97%。

    公司:品牌矩阵趋于完善,效率优势领先 (1)全面覆盖,主品牌卓越,多品牌进入布局期:公司主品牌涵盖中端男/女装(海澜之家/爱居兔)、商务定制(圣凯诺),2017起公司“多品牌”战略加速,自主开发轻奢男/女装(AEX/OVV)、童装(爱居兔童装)、年轻副牌(HLA Jeans)、家居生活馆(海澜优选),参股童装(英氏婴童)、快时尚(UR)。(2)渠道快速增长:线下重回快速拓展轨道,直营占比持续提升,线上电商高成长。(3)模式优,壁垒显:类直营门店管理、赊购可退货条款致存货风险转移、上下游产业链利益绑定。(4)效率溢价突出:仓储高效、供应链信息化强,全部门店最快补货频率可达每周两次,公司拟加大仓储、布局RFID、提升供应商信息化望再提升效率溢价。(5)与腾讯强强联合:腾讯入股、共同围绕海澜之家打造百亿基金。

    行业:销售上行,品牌、效率溢价龙头先行

    (1)行业上行:服装业整体处在销售周期上行、库存周期下行阶段。(2)龙头先行:成本高企、渠道出清,集中度望加速提升。(3)渠道:行业线上、线下专卖店等优质渠道进入占比提升阶段。

    (4)空间广:具备流量属性,空间超万亿,消费升级主力板块,人均服装消费较欧美提升空间大。 竞争比较:海澜多品牌优势突出,渠道质、量领先 (1)量:规模突出,盈利强劲,营运领先。①海澜之家营收、净利润规模优势显。②控费效优,盈利突出,约40%毛利率创造了近20%的净利率。③营运强劲,应收周转、剔除委托代销品的存货周转领先。④股息率、派息率领先。(2)质:渠道高效,供应链壁垒突出。①打造行业最强单品牌。②渠道量高质优,店效具有压倒性优势。③供应链完善、信息化领先,壁垒突出。④销售费用领先助力品牌溢价。⑤员工质优、产出高效。

    经验借鉴:迅销,高质基本款、高效供应链打造平价服饰巨头 迅销(优衣库品牌所在集团)是日本第一、世界前四大时尚服装集团,公司因打造的“基本、高质、低价”的产品定位在日本经济萧条期快速打开市场,日本市场饱和后因全球化扩张、开设大店等方式打开业绩天花板,叠加高效供应链管理、多品牌建立,公司长期业绩保持健康增长,1995-2017营收、净利润复合增速达18.01%、20.13%,同期市值提升14.80倍。

    投资建议: 成本升、渠道严驱动行业加速集中,进入龙头天下。海澜之家品牌强劲、持续完善,经营模式优、效率溢价突出,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示: (1)终端消费复苏不及预期;(2)主品牌销售回暖低于预期;(3)新品牌发展不及预期。