保利地产:竣工节奏低于预期,融资优势推进加杠杆扩规模战略

2018H1业绩增速高于营收增速,业绩增速略低于预期。公司2018H1实现营业收入595.1亿元(+9.3%),归母净利润65.05亿元(+15.1%),总资产8138.6亿元(+16.9%)。相较一季报,公司上半年业绩增速反超营收增速主要系结算毛利率提升至35.4%(+4.6pct),以及处置长期股权产生投资收益3.5亿。

    少数股东损益比例提高与利息资本化率降低导致归母净利率增幅较小,公司2018H1实现归母净利率10.9%(+0.5%)。公司财务费用支出17.9亿元,同比增长137%,财务费用率提升至3.0%(+1.6pct),主要系有息负债规模增加至2545亿(2017H1为1710亿)以及利息资本化率降低所致。此外结转合作项目增多令少数股东损益比例提高至30.1%(+9.0%)。

    公司上半年竣工计划完成率40%低于预期,去年同期46%,预计三四季度将加快竣工进度,结算规模有望大幅提升。公司上半年完成竣工面积761万方,同比增速11%,占全年计划比重为40%,因此结算进度较慢,年初竣工计划1900万方(+22%)。公司上半年新开工面积2359万方,同比增速85%,计划完成率较高为59%,高开工推盘量令公司1-7月销售金额增速维持在47%的高位,销售面积增速37%。

    公司2018H1拿地金额/销售金额为50%,一二线拓展金额占比68%。公司2018H1新获取土储计容建面1510万方,总地价1072亿元,平均楼面价7098元/平米(2017年为6117元/平米),占销售面积和金额比例分别为104%和50%,拿地力度较2017年有所减弱但依然高于行业均值。从新获取土储来看,一二线城市获取金额占比为50%(当期销售金额中一二线占比78%),一二线新增土储面积占比50%(总土储面积占比61%),从布局来看三四线城市占比继续提升。

    公司杠杆率小幅上升、经营投资活动现金流出增多,融资优势进一步凸显。公司2018H1资产负债率为79.3%(+0.5pct),净负债率为93%(+7pct);经营活动现金净流出98.3亿(+2%),投资活动现金净流出75.5亿(+95%),筹资活动现金净流入453亿(+46%)。公司本年新增有息负债796亿元,新增融资成本5.09%,有息负债总额2545亿元,综合融资成本4.86%,融资成本显著低于行业均值,融资规模优势较大。

    维持增持评级,维持盈利预测。我们预计公司2018-20年归母净利润分别为201.3/248.8/306.4亿元,同比增速为28.9%/23.6%/23.2%,对应EPS分别为1.70/2.10/2.58元。