海天味业:Q2收入环比提速,盈利能力再创新高
事件
海天味业公布2018年半年报,公司18H1实现营收87.20亿元,同比+17.24%,归母净利22.48亿元,同比+23.30%,其中,18Q2营收40.26亿元,同比+17.48%,归母净利10.45亿元,同比+23.52%。
投资要点
主力品类稳健放量,Q2收入环比提速。公司18H1实现收入87.20亿元,同比+17.24%(Q1:+17.04%,Q2:+17.48%),从品类来看,18H1公司酱油、调味酱及耗油增速预计分别为15%+,2%及20%+,其中,调味酱增速同比放缓(17H1约为10%)主要系品类发展暂遇瓶颈所致,公司已开始着手进行促销等战略调整,预计该品类明年将有恢复性增长。从18H1看公司仍呈现稳健放量、结构优化的特点。销量稳健高增:Q2收入增速稳中有升,且在去年提价基础上(出厂价幅度约为5%,终端价幅度约为10%)保持17%以上增长(17H1收入同比+20.57%,其中提价贡献约2-3%的收入增长),表明下游需求稳健。高端化持续推进:高端产品(价格带7.5元/500ml以上)增速为20%+,结构渐进优化,高端产品占比预计达到36%以上。预收款增幅可观:公司18H1预收经销商货款8.97亿元,同比+36.32%,经销商打款积极,后续增长无忧. 规模化、高端化带动毛利率持续上行。公司18H1毛利率为47.11%(Q1:46.70%,Q2:47.59%),同比+2.22pct,自16Q4以来已连续8个季度保持逐季提升。我们认为18H1毛利率走高主要得益于规模化带来的生产效率提升及产品高端化带来的利润空间提升。1)新厂投产带来生产效率的改善:公司高明新厂产能于17Q3释放完毕,新厂自动化程度高,生产效率提升在18H1持续显现。2)提前锁价,无惧成本波动:公司的规模化效应强化上游议价能力。为应对贸易战可能导致的大豆价格涨势,公司于今年4月锁价大豆原料,预计锁价大豆可满足18Q4初生产无忧,短期成本波动对公司不构成影响。3)高价格带产品占比提升:公司高端产品毛利率高于整体水平,预计在50%水平,18H1公司产品结构优化升亦助力整体毛利率上行。
费用支出稳健,盈利能力再创新高。公司18H1实现归母净利22.48亿元,同比+23.30%,(Q1:+23.11%,Q2:+23.52%),18H1净利率为25.8%,其中Q2净利率达到26.0%,创单季历史新高。稳健的收入增速及持续上行的毛利率为公司盈利 能力的提升奠定基础。此外,公司费用支出稳健,18H1销售/管理/财务费用率为分别为13.49%/4.16%/-0.78%,同比+0.07pct/+0pct/-0.22pt,整体费用率呈微降趋势。分科目看,销售费用中广告费增幅最高,同比+24.12%,管理费用中研发费增幅最显著,同比+36.51%,表明公司短期仍相对重视营销推广及新品研发,有望成为后续增长动力来源。
三个维度看好海天的长期空间:1)市占率稳步提升,具备定价权。公司目前在酱油品类的市占率已近18%,较2016年的15%提升显著,龙头地位稳定,具备产品定价权。从历史上看,公司平均每两年提价5%,能顺利转嫁成本上涨压力,2017年初提价实现量价齐升,对业绩贡献显著,按照历史规律,预计2019年初公司将步入提价窗口期。2)餐饮渠道占比高,先发优势显著。餐饮市场对调味品的消费粘性强,公司的先发优势显著。3)扩品类有条不紊,有望成为中国龟甲万。公司目前酱油产品占比为六成,调味酱及蚝油已具规模,此外开始扩大料酒及醋等小品类布局。我们参照日本龟甲万的发展路径看,目前公司扩品类趋势确立,未来预计持续扩产扩品,借助现有品牌影响力及渠道优势,实现调味品全品类布局。公司餐饮渠道占收入比重达60%,占比为行业首位。调味品在餐饮市场的量价均有提升空间(目前国内调味品占餐饮消费比重仅为3.4%,对标发达国家的10%仍有显著提升空间)。同时,餐饮市场对调味品的消费粘性强,公司的先发优势显著。3)扩品类有条不紊,有望成为中国龟甲万。公司目前酱油产品占比为六成,调味酱及蚝油已具规模,此外开始扩大料酒及醋等小品类布局。我们参照日本龟甲万的发展路径看,目前公司扩品类趋势确立,未来预计持续扩产扩品,借助现有品牌影响力及渠道优势,实现调味品全品类布局。
盈利预测及投资建议:公司为调味品龙头企业,提价能力+餐饮壁垒+扩品预期,未来业绩前景可观。预计2018-2019年公司收入为171.90亿元(+17.9%)及204.54亿元(+19.0%),净利润分别为43.35亿元(+22.8%)及53.26亿元(+22.9%),对应2018年8月14日收盘价,公司2018年及2019年PE分别为43x及35x。维持“审慎增持”评级。
风险提示:宏观经济放缓、渠道下沉不及预期、食品安全问题。