日机密封:快速成长的密封龙头,国产替代+产能释放迈向新纪元

当之无愧的机械密封龙头,业绩步入快速发展期

    公司为国内机械密封龙头,2017年机械密封业务营收规模居行业第一(含外国企业在中国的子公司)。2015-2017年,公司收入由3.24亿增至4.96亿,CAGR为23.79%;归母净利润由0.82亿增至1.2亿,CAGR为21.11%;毛利率保持在50%以上,净利率保持在30%以上,整体平稳。2018Q1持续高增长态势,收入和归母净利润同比增速分别为39.77%和84.47%,2018H1预计实现归母净利润6399.75万-7679.70万元,同比增加50%-80%,同时公司提出2018经营目标:预计全年收入6.37亿元,同比增加28%,归母净利润1.6亿,同比增加33%。考虑到公司历年经营目标偏保守,叠加下游行业高景气度,今年有望超额完成业绩目标。

    炼化行业开启产能扩张,密封需求增长稳健,国产替代空间广阔

    公司核心产品机械密封具备一定的耗材属性,产品价值量占整机的比例较小,因而客户对产品价格的敏感程度不高,下游应用领域包括石油化工、煤化工、电力和冶金行业。从存量市场角度来看,根据我们测算,2015-2020年我国机械密封存量市场空间由52亿增加至70亿,CAGR为6.13%。从主机厂角度(即增量市场)来看,经历2016-2017年行业出清后,2018-2020年期间新增大量炼化项目,从而对机械密封需求大幅增加。根据我们的统计,目前在建的石化扩产项目累计投资额约6000亿,并将于2018-2020年期间陆续投产。按照密封件订单占总投资的比例为1%粗略计算,对应未来三年新增密封件需求约60-65亿,未来此部分客户将陆续转化为高毛利的存量客户,将有效带动业绩持续增长。

    当前公司市占率不足10%,借鉴海外成熟市场仍有一倍以上提升空间。全球密封巨头约翰克兰收入体量达十余亿美元,下游应用领域分布广泛,在全球范围内市占率超过30%,未来公司可充分把握国产替代机遇,内生外延并举提升市场份额。

    研发+产能+平台优势构筑护城河,多元驱动迈向发展新纪元

    1)公司深耕密封领域25年,多年研发费用率保持在5%以上,2017年多项重要产品取得重大突破,步入业绩兑现期。根据公司公告,截至2018Q1在手订单4.7亿,同比增加70%+,并在浙江石化一期项目中拿下超过50%的订单,在恒逸文莱项目中获得大部分配套份额,未来此部分客户将陆续转化为高毛利的存量客户,将有效带动业绩持续增长。2)伴随两期扩产计划逐步落地,下半年产能瓶颈有望突破。公司原有产能3.6亿-3.8亿,2017年底一期扩产计划已逐步达产,预计新增产能30%,二期扩产计划将于今年8月落地,产能可再提高40%,保守估计目前产能在4.2亿-4.5亿左右。3)平台优势助力成长。公司2016年12月以1.584亿现金收购优泰科布局橡塑密封业务,预计2018年将完成对华阳密封的收购。未来三者可充分发挥协同作用,在技术研发和客户资源共享方面达成深度契合,进一步增厚公司业绩。除此之外,公司紧随“一带一路”战略布局海外,并在核电密封领域形成实质性进展,未来潜力十足。

    盈利预测与投资评级:预计公司2018-2020年归母净利润分别为1.89亿、2.55亿和3.22亿,EPS分别为1.77元、2.39元和3.02元,对应PE分别为26倍、19倍和15倍,首次覆盖给予“买入”评级,目标价54.87元。

    风险提示:炼化项目推进不及预期,竞争格局恶化,优泰科业绩不达预期,收购不及预期。