众信旅游:出境行业增速复苏,公司规模增长重回较高速轨道

规模增长重回高速轨道:2018年上半年公司实现营业收入58.14亿元(+15.03%);实现归属股东净利润1.38亿元(+45.18%),略高于我们此前的预期(1.24亿元),主要由于公司出售ClubMed上半年共产生约0.22亿元的投资收益并分两期进行确认;实现扣非净利润1.16亿元(+24.05%)。Q2季度公司实现营收33.18亿元(+18.08%),扣非净利润0.56亿元(+26.87%),单季度增速较一季度(+10.73%/+21.54%)有明显提升。Q1存在部分营收错期确认,我们认为行业集中度提升逻辑仍未改变,龙头公司获取高于行业平均增速可以持续。

    真实现金流仍较为健康:上半年公司销售费用率略增0.56pct至6.60%,主要由于公司加大渠道建设,销售人员薪酬增长35.89%。财务费用率增加0.28pct至0.19%,主要由于公司本期按市场利率计提了可转换债券的利息支出,而实际该费用并不影响现金支出。上半年公司经营活动产生的现金流金额转负(-9955%),主要由于公司今年对海航资源产品进行了提前采购(优惠更大),同时公司保理业务规模上升,对经营性现金流出造成一定影响,公司于去年12月公开发行7亿元可转换债券,现金流依然充足。

    批发端将独立品牌运营,零售端毛利率提升显著。上半年公司出境批发业务收入44.41亿元(+14.60%),毛利率略降0.17pct至8.64%;零售业务收入8.99亿元(+16.87%),毛利率大幅上升2.25pct至17.33%;整合营销服务业务收入3.28亿元(+0.74%),毛利率为9.02%。子公司方面,竹园国旅实现营业收入23.78亿元(+11.28%),实现净利润0.68亿元(+23.64%);众信博睿实现营业收入3.28亿元(+0.61%),实现净利润0.08亿元(-46.67%)。2018年上半年,公司正式推出“优耐德旅游”批发品牌,集中采购将有效地降低产品成本。

    出境行业增速反弹,人民币贬值对公司经营发展影响有限。根据发改委数据,2018年上半年出境游人次达到了7131万人次,同比增长15%。航空端,中航信数据显示2018上半年国际航班客运量累积增速达15.41%,国际订座量同比增加14.68%,均远高于2017全年增速。随业务规模扩大,公司资源集中采购能力和议价能力将进一步增强,促进整体毛利率提升。根据我们的研究,汇率实际上对公司业绩影响不大,但股价对其敏感性较高,公司上半年在人民币贬值压力下获得汇兑收益0.25亿元,前期反映在二级市场的悲观情绪或将减轻。竹园国旅暂未确定并表时间,维持原盈利预测,预计公司18/19/20年EPS为0.36/0.46/0.56元,对应PE分别为26/21/17倍,维持“买入”评级。

    风险提示:汇率风险,海外安全因素和政治因素。