华鲁恒升2018年中报点评:多产品处于高景气,新项目投产驱动业绩增长

多产品高景气拉升毛利率,煤气化平台持续降低成本。公司以水煤浆气化技术为核心,联产合成氨、甲醇等中间产品,向产业链下游多个方向延伸,根据市场变化进行产品间、系统间、园区间的联产联动。原料综合利用率高,协同效应强,同时公司不断推动技改升级,不断降低生产成本。2018Q2毛利率为36%(上期30%),净利率27%(上期21%);期间费用合计1.42亿元,同比+24.56%、环比-2.07%,期间费用率为4%。

    肥料功能化项目部分装置顺利投产,尿素与多元醇产量大幅增长。二季度公司主要产品肥料产量为50.9万吨,同比+25%、环比+27%,销售均价1573元/吨、同比+26%、环比+6%,量价齐升;多元醇产量6.33万吨,同比+18%、环比+17%,销售均价6876元/吨、同比+8%,环比+1%;醋酸及衍生物产量15.78万吨,同比+2%、环比-1%,销售均价4238元/吨、同比+79%、环比5%,行业处于持续高景气;有机胺产量7.99万吨,同比-1%、环比-15%,销售均价5872元/吨、同比+11%、环比-6%;己二酸及中间品产量7.78万吨,同比+2%、环比-6%,销售均价9052元/吨、同比+23%、环比-10%。肥料功能化项目5月部分装置顺利投产,在建工程已经完全转固。

    50万吨煤制乙二醇预计9月投产,显著提供业绩增量。公司新建50万吨/年煤制乙二醇项目,预计2018年9月初建成投产,有望打开公司未来成长空间。公司经过多年的摸索和积累,已经熟练掌握煤制乙二醇工艺技术、产品质量控制、建立好销售渠道,产能释放能够快速实现业绩放量。

    公司所在园区获得认定,长期发展可期。近期山东公布第二批拟认定化工园区和专业化工园区,公司所在园区获得认定,新增项目审批无虞。同时公司年产150万吨绿色化工新材料项目入库山东新旧动能转换重大项目,主要包括年产150万吨乙二醇、精己二酸、氨基树脂、酰胺及尼龙等,利润有望再上新的台阶,长期发展可期。

    盈利预测、估值及投资评级:醋酸行业近两年无新增产能,国外装置由于老化等原因故障频发停产不断,下游PTA行业扩产拉动需求,行业有望迎来长景气周期。醋酸价格同比大幅提升,公司有望大幅增厚业绩。我们调整盈利预测,预计公司18-20年净利润分别为33/37/38亿元(原预测值23/29/28亿元),对应EPS分别为2.01/2.26/2.37元(原预测值1.43/1.79/1.74元),目前股价对应PE分别为9/8/8倍,维持“推荐”评级。

    风险提示:产品价格大幅下滑,乙二醇项目投产进度低于预期。