酒鬼酒:调整成效渐显,期待更大变革

18Q2收入增长36.6%,净利增速放缓,扣非净利增长78.0%。公司18H1实现收入5.24亿元,归母净利1.14亿元,分别同比增长41.3%和38.3%,其中18Q2收入2.58亿元,归母净利0.52亿元,分别同比增长36.6%和13.5%,实现EPS0.16元,净利增速明显放缓,主要由于17Q2处置河南公司产生0.17亿元一次性投资收益,若扣除此部分影响,公司18Q2扣非净利增速达到78.0%。现金流方面延续好转,18Q2经营性净现金流0.76亿元。

    中高端系列高增长,产品结构提升促进毛利率持续提升。公司中高端系列重塑效果明显,其中高端内参系列18H1收入1.02亿元,同比增长41.7%,次高端酒鬼系列收入3.50亿元,同比增长47.9%,其中高度柔和红坛增长达57%,低端湘泉系列0.48亿元,同比增长5.6%,受益于产品结构持续提升,公司18H1毛利率78.3%,同比提升1.4pct。酒鬼酒作为湖南曾唯一实现过全国化的白酒品牌,公司SKU从2015年400个以上加速精简至90个,资源聚焦在次高端以上系列,高端内参放量,次高端酒鬼系列以红坛为核心单品,中高端产品重塑,结构提升有望促进公司毛利率持续提升。

    省内渠道精耕效果渐显,省外市场招商推进仍需观察。公司18H1华中市场收入3.1亿元,同比增长47.1%,收入增速快于整体,其中湖南省内收入2.2亿元,占公司总收入比达41%,这与公司省内渠道下沉,核心网点管理精细化,增加销售人员相关,公司省内渠道精耕效果逐步显现。华中以外地区18H1收入2.1亿元,同比增长25.9%,其中省外战略市场京津冀、山东和河南收入达1.2亿元,但目前省外仍处于经销商布局阶段,主要依靠团购模式销售,由于基数尚小,高增长目标下短期高增无虞,但新招经销商质量存在高低不一情况,渠道变化仍需观察。

    激励措施逐步实施,期待中粮集团酒业板块战略布局带来积极变革。中粮15年入主酒鬼,作为中粮酒业唯一上市平台,2018年新管理层履新以来,销售层面的激励措施已逐步实施,一方面销售层面工资待遇已提高,另一方面销售提成比例明显增加。公司新董事长由中粮酒业董事长王浩兼任,副董事长由长城酒业总经理李士祎兼任,可见中粮集团层面对白酒板块发力的重视,集团层面对酒业板块更大战略布局带来的积极变革值得期待。

    积极关注改善延续性,暂给予“审慎推荐-A”投资评级,目标价24元。公司产品聚焦及省内渠道精耕带来的改善效果初显,制定未来三年每年收入增长30-40%目标不低,我们建议积极关注公司高增长延续性。我们预测18-19年EPS0.80元和1.07元,但公司未来2-3年更大变革尚具有不确定性,给予18年30倍PE,目标价24元,暂给予“审慎推荐-A”投资评级。

    风险提示:需求下行、渠道改进不及预期、省外开拓不及预期。