新宝股份:渠道变革加速,优质供应链企业价值凸显
核心观点:公司是国内集设计研发、生产销售、品牌为一体的西式小家电龙头企业。通过欧美市场OEM/ODM起家,积累了深厚的研发生产能力,形成规模壁垒和成本优势,盈利能力较强:毛利率达19.42%,净利率达4.96%;坐稳小家电龙头,市场份额有望进一步提高;产业链议价能力较强,有效将原材料价格波动和汇率波动通过调价转嫁到下游客户,净利率较为稳定。在零售链条不断缩短,各电商发展自有品牌的趋势下,新宝这样的优质生产商有望成为最宝贵的供应链资源。
公司业绩稳定增长,毛利率/净利率逐步抬升。2017年销售收入82.2亿元,同比增长17.71%。其中外销业务同比增长15.5%,内销业务同比增长34.3%,内销占比达到15%。2017年实现归母净利润4.08亿元,同比减少5.33%。毛利率19.42%,与上年同期相比小幅下滑;净利率5.0%,比上年同期下滑1.2个百分点。主要由于2017人民币大幅升值,美元/人民币从2017年1月的6.97一路跌至年底的6.51。汇率不利的情况下,公司依然保持盈利,进一步体现了公司对风险的消化能力。
小家电是消费升级周期的优质赛道,公司在行业洗牌过程中逐步坐稳龙头地位。小家电本质上满足品质生活需求,相比大家电更具备可选消费属性,受地产周期影响较小,随着消费升级周期的到来,行业进入快速增长通道,未来三年预计国内市场有1500亿增长空间。供给端:食物加工小家电CR8占比逐年提升至80%,烹饪小家电CR8占比从2012年到2017年提升了14个百分点,占比达到74%,行业集中度提升明显。微观角度,公司竞争对手业务规模纷纷萎缩至20亿以下,而公司越做越强,销售规模超过80亿,毛利率保持平稳,逐渐胜出,未来内销市场份额有望进一步提升。
研发设计能力出众,产业议价能力强。2017年公司研发费用投入2.7亿元,研发费用率约3.28%,在可比小家电企业中处于较高水平。此外,公司的技术人员占比逐年提高,2017年技术人员占比为9.63%。公司注重核心专利布局和创新品类的研发,成立专门品牌事业部,抽调部分技术人员进行自有品牌的产品研发。公司拥有1325项专利,其中多个专利属于国内首创、国际领先水平,有效提升公司产品的识别度和溢价空间。产业链溢价能力:公司虽然通过规模优势和自动化技术控制成本,但是其盈利能力一定程度受到汇率、原材料价格等不可控因素影响。公司通过缩短合同周期、订单筛选、调整指导价格等手段将原材料溢价和汇兑损失转嫁到下游客户,体现较强的产业链议价能力。
公司把握新渠道营销规律,成功打造爆款产品;在品质电商竞争中,新宝将成为被争夺的供应链资源。小家电属于标品,体积小、单价低、无需安装,适合电商渠道销售。小家电的头部企业,苏泊尔、九阳股份、飞科电器、莱克电气电商占比均达到了30%~50%,公司电商销售占比约为60%。公司采用新渠道营销渠道布局自有品牌,2017年,摩飞果汁机销量超过100万台,成为“网红榨汁机”,初步积累品牌口碑和营销经验。同时,公司凭借高性价比、产品线丰富、反应周期短等优势成为小米净水器和Brita滤水壶代工。网易严选、淘宝心选、京东造等主打高性价比的电商品牌将离不开优质的制造龙头。
盈利预测与估值:看好公司的业绩增长和长期投资价值,首次覆盖,给予“买入”评级。公司发展思路清晰:外销业务基础深厚,随着品类的调整稳健增长;国内发展自有品牌,避免与海外客户产生正面交锋的同时布局品牌和渠道,逐步实现代工厂转型升级。今年上半年由于外汇贬值影响,公司的业绩承压,预计三季度将稳步向好。预计2018-20年公司营业收入分别为94.46/110.26/126.63亿元,同比增速为14.88%/16.73%/14.84%。预计公司2018-20年分别实现净利润5.10/6.63/8.71亿,EPS分别为0.63/0.82/1.07元,目前价格对应18-20年PE分别为14.11/10.86/8.26倍。公司业务主要分为外销和内销:1)外销以ODM为主,公司在出口市场占比较高,能够满足客户一站式采购需求。在维持厨房小家电订单较为稳定增长的同时,公司推出家居/个人护理新产品,有望在未来三年有效提升外销产品结构和溢价空间。预计2018-20年外销业务营业收入分别为79.65/88.41/97.25亿元,同比增速为12%/11%/10%;2)内销业务多半为自有品牌,少部分为贴牌加工,目前东菱销量已经平稳较快增长,预计2018-20年同比增速23%/21%/20%;摩飞品牌2017年在网络曝光度较高,2017年翻番式增长,预计在18年仍将维持中高速增长;2018年开始公司尝试与其他渠道企业合资发展品牌,预计2018-20年贡献收入为1/5/9亿元。预计2018-20年内销业务销售额分别为14.81/21.85/29.38亿元,同比增速为33.35%/47.53%/34.43%。
风险提示事件:外销市场增速不达预期,内销业务扩展不顺,营业收入增速放缓;原材料价格上涨造成毛利率下滑;人民币升值,汇兑损失增加,造成净利润下滑。