帝欧家居:工程业务持续放量,公司发展迈入全新阶段

类别:公司研究 机构:西南证券股份有限公司 研究员:蔡欣 日期:2018-08-09

推荐逻辑:公司原是国内亚克力卫浴龙头,在完成收购欧神诺后进军建陶行业, 欧神诺成为公司业绩发力的重要增长点。欧神诺工程业务占比高达60%,充分受益于地产集中度提升和精装房市场扩容,预计未来几年能持续保持快速增长。帝欧携手后,在渠道、产品线、资金等方面能形成优势互补,公司发展迈入全新阶段。

    并购欧神诺,公司进入成长新阶段。帝王洁具是国内亚克力卫浴的龙头企业, 公司于2018 年1 月完成对欧神诺的收购,主营业务拓宽至建筑陶瓷领域。公司目前整体业绩发展势头良好,并表后2018Q1 实现营收7.57 亿元,同比增长936%,实现归母净利润4416.8 万元,同比增长2215%。欧神诺贡献收入80% 以上,是未来公司发展的主要看点。Q1 欧神诺营收增长147%,归母净利润增长225%,增长势头强劲。公司目前建陶和卫浴双轮驱动,迈入成长新阶段。

    精装渗透率提升助力工程业务放量。在地产龙头集中度提升、全(精)装市场快速扩容背景下,建陶行业进入集中度提升的全新阶段。瓷砖行业龙头在资金实力、落地服务能力、自主产能等方面远超小企业,将在这轮行业变化中明显获益。欧神诺是业内率先大力拓展工程业务的企业,目前基本覆盖国内主流的地产商,工程业务占比约60%。碧桂园、万科和保利是欧神诺前三大客户,合作关系稳定。随着公司进一步加强与龙头房企的合作,未来2-3 年在竞争者有限的工程市场有望迎来快速且确定性强的增长。

    渠道扩张和产品线延伸推动传统业务稳健发展。公司传统卫浴业务通过经销商以零售方式销售,目前公司签约经销商数量超过800家,销售网点数超过1200个,单网点平均年销售额超过33万,未来三年,公司计划将销售网点数拓展至2000家。品类上,公司未来将大力推进陶瓷卫浴,计划在佛山建成陶瓷卫浴工厂,弥补亚克力市场规模较小的不足,充分运用现有渠道和欧神诺成熟的陶瓷技术进入更为广阔的市场。

    帝欧携手,协同效应显著。帝欧合并后,双方能在主营产品、销售区域和渠道上形成互补。同时欧神诺工程业务对资金需求高,依托上市公司的多元化融资渠道,工程业务的拓展将得到更强的支持。

    盈利预测与投资建议。预计2018-2020 年EPS 分别为1.58 元、2.09 元、2.79 元,对应PE 分别为19 倍、14 倍和11 倍。公司作为瓷砖里面工程业务龙头, 未来三年随着精装放量快速增长趋势有望保持,目前家居行业平均估值28 倍, 给予公司18 年25 倍PE,对应目标价39.5 元,维持“买入”评级。

    风险提示:行业竞争加剧导致终端销售不畅的风险、原材料价格波动的风险、工程业务导致现金流紧张的风险、产能投放进度或不及预期的风险。

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