伟星新材:成本强传导,品牌力护城

公司近期发布中报,2018上半年实现总营收18.87亿元,同比增长18.39%,归母净利3.86亿元,同比增长23.61%。二季度公司总营收12.24亿元,同比增长17.45%,归母净利2.78亿元,同比增长21.58%。分产品看,PPR、PE、PVC 管材管件收入占比分别为56.9%、26.67%、12.85%,与去年同期相比变化不大,但其他产品同比增长37.72%,主因新增防水涂料收入。分地区看,华东地区贡献收入仍然最大,占比达到52.15%。其次为华北地区,占比20.72%。华南收入增速最大,高达50.82%,主因当地零售业务以及燃气工程业务销售增长较快。

    成本强传导,品牌力护城。毛利率角度看成本传导,高议价能力彰显产业链地位。

    公司制造业务综合毛利率46.65%,同比提升1.09%。其中,PPR、PE、PVC 业务毛利率分别为58.97%、30.86%、27.46%,同比分别提升1.08%、0.8%、3.9%。公司原材料成本占总成本比例高达70%,其中主要原材料属于石化下游产品,一定程度受到国际原油市场价格波动影响。基于wind 数据我们发现,从华东地区PPR 市场价格同比变动角度看,区间价格基本低于去年同期水平,但从价格走势角度看,5月中旬开始涨价,至6月底累计上涨1000元/吨左右,而去年为一季度上涨二季度回落。

    PVC 产品出厂价同样历经区间波动,但是上半年整体趋势向上。

    PPR 龙头稳健增长,经营环境承压竞争能力凸显今年企业经营环境与去年相比,主要新增两方面压力,一是地产为代表的需求下行压力较大,精装房推动地产集采促使装修材料公司商业模式选择。二是原油涨价原材料成本上行压力较大。同时,消费建材行业固有“大行业小公司”的竞争压力依然存在。一方面,因公司产品属于装修基础材料,因此地产需求可以参考房屋竣工面积,上半年累计同比下滑10.6%,去年同期为增长5%,细分项住宅房屋竣工面积下滑12.8%,去年同期为增长2.5%。装修基础品细分两类需求,即新房与二手房装修,增量市场正面临一二线严控、三四线饱和以及棚改货币化收紧。存量市场来自二次翻新,市场需求较大且保持稳定,增量与存量对行业主导性或在未来发生交接。

    全装修与精装修推行动力来自环保、降噪、减少材料浪费,也面临品质不过关、房价变相上涨引起业主不满以及与稳房价的政策导向不符。我们认为,对于C 端渠道为主的企业,由单轮驱动转向双轮驱动是趋势,精装修并非一蹴而就,C 端和B端渠道不做单一倾向,既是应对趋势之变,也是继续保持品牌力的方式。另一方面,外来成本压力可检验企业上下游议价能力、内部管控能力。公司传导能力强,正是C 端品牌力及公司管控能力的证明。

    未来业绩弹性可聚焦区域开拓、新品推广、市占率提升、工程发力

    (1)“伟星”虽然是全国性品牌,但从2017年营收占比看,华东地区收入占比超过50%,占比仅个位数的华南、华中、东北,包括占比刚超过10%的西北均为潜在高增市场。

    (2)持续看好家装防水涂料业务借助已有管材渠道推广,两种产品装修先后的天然属性支持销售逻辑。

    (3)公司市占率仍然较低,提升空间很大。新增市场缩量,存量市场巨大,C 端品牌力继续发挥营销作用。

    (4)零售与工程并举,进入“G5+”品质受认证,关注“煤改气”等市政订单为PE、PVC 业务创造增长机会。我们预计2018-19年归母净利分别为9.7、11.7亿元,转增股本后EPS 分别为0.74、0.89元,对应PE 分别为22.0X、18.2X。

    风险提示:原材料成本变动不及预期,市场占有率增长不及预期。