云铝股份:高成长+高弹性,静待“云”起!

1)成本降、价格升、产量增,支撑H1扭亏为盈。2018年Q1公司实现归母净利润-1.05亿元,导致亏损的原因主要有两方面:①Q1淡季,电解铝价格深度回调(15125元/吨→14153元/吨,↓6.4%);②氧化铝高价库存较多,导致生产成本未同步跟降。而公司H1实现归母净利润0.48亿元,其中,Q2单季盈利1.53亿元,环比大幅扭亏,同比增长414%,我们认为主要原因如下:①铝价上涨,2018年Q2电解铝均价为14460元/吨,环比Q1上涨2.2%(306元/吨);②成本下行,2017Q4以及2018Q1、2018Q2氧化铝季度均价分别为3445元/吨、2802元/吨和2919元/吨,考虑到库存因素,则Q2计入成本的氧化价格有所下行;③产量增长,公司半年报显示,H1氧化铝产量完成61.2万吨,同比增长63.6%,炭素制品产量完成30.4万吨,同比增长24.80%;原铝产量完成76.73万吨,同比增长3.4%。综上,成本降+售价升+产量增,是Q2效益改善的主因。

    2)重点项目陆续投产,H2将迎产能放量期。目前公司共有电解铝产能158万吨(其中,本部30+润鑫30+涌鑫30+泽鑫30+淯鑫38),下半年的产能增量主要体现在云铝海鑫35万吨项目(昭通一期)以及鹤庆溢鑫21万吨,预计投产时间分别为今年7月和四季度,公司半年报显示,预计到2018年底将形成电解铝产能210万吨/年,增幅约为33%;再往后看,昭通二期以及文山50万吨正在规划建设进程中,2019年公司远景产能有望达到300万吨/年,公司已经已然成为电解铝行业最具成长性标的之一。

    3)底部特征明显,政策预期催化,板块、个股均值得重点关注。2018年H1铝价宽幅震荡,特别是中美贸易摩擦以及国内经济不确定上升导致需求转弱担忧持续加大,电解铝板块遭遇估值和业绩双杀。而过渡到2018年下半年,国内宏观政策微调(去杠杆→稳杠杆),需求预期有望持续修复;产业政策方面,采暖季错峰生产(电解铝已经明确执行)和自备电(成本抬升),均有望对铝价产生催化,此外,氧化铝价格高企亦对电解铝价格形成支撑。综上,我们认为:需求修复+政策催化+成本支撑,有望推动铝价共振向上,电解铝板块具备alpha超额收益,云铝股份有望深度受益于量价齐升的双重弹性,继续看好。

    盈利预测与投资建议:在2018/2019/2020年电解铝均价14500元/吨、15500元/吨、16500元/吨,氧化铝/电解铝比价为20%基准假设下,公司2018/2019/2020年归母净利润分别为6.4/22.4/40.8亿元,对应EPS分别为0.24/0.86/1.57元,目前股价对应的PE估值水平则分别为20X/6X/3X,维持“买入”评级。

    风险提示事件:宏观经济波动风险,相关产业政策落地不及预期等方面的风险。