杭州银行:业绩超预期,零售新起点

2018年公司业绩现拐点,将超市场预期。

    与2017年相比,2018年一季度公司营收增速和净利润增速均有了有了大幅提升,同时2018年中期业绩快报显示,公司营收增长是可持续,利润增长更是进一步提升。

    2018年公司业绩超预期的原因:基于六因素的归因分析。

    我们按照规模、息差、中收、成本、拨备、所得税等六个因素进行拆解并归因分析,表明:业绩或将超预期主要来源于其息差的回升,其次是中间业务收入的增长。但也存在负面影响因素,如生息资产规模增速下滑,拨备计提加大,管理成本提高等。

    息差因素分析:负债压力轻,资产收益提升。

    公司2018年息差将确定性大幅回升。在负债端,公司存款占比低,而同业负债与应付债权占比较高是其今年负债压力较轻的关键,同时其存款具有“活期率高”的特点,也有助于稳定存款成本。在资产端,拥有较多的投资类资产,在债市行情好于去年的情况下,这部分收益率将会明显高于去年。同时2018年杭州银行贷款占比也将会提升,从而拉高整体生息资产综合收益率。

    规模因素分析:核心一级资本约束贷款规模扩张。

    受行业趋势影响,近几年杭州银行生息资产规模增速在逐渐下滑,贷款规模增速更是要明显低于行业均值,并且进一步下降的趋势。2018年,受市场估值波动和同业理财监管影响,公司投资类资产规模也有所萎缩。公司目前急缺补充核心一级资本的再融资方案,而其他一级资本和二级资本仍比较充足。若纯靠内源融资来补充核心一级资本,我们预计公司最多还能维持1~2年。因此,我们预判公司在下半年有望推出补充核心一级资本的再融资方案。

    拨备因素分析:资产质量持续改善,拨备计提力度加大。

    与其他城商行相比,杭州银行的资产质量处于中下游水平,但一直处于不断改善的过程中。由于公司资产质量在横向上弱于其他同业,因此改善的弹性反而要更大,对业绩和估值提升可能会更加明显。公司的贷款损失准备金在不断增厚,防范和化解信用风险的能力也在增强。2018年一季度公司拨备覆盖率提高了14.56个百分点,提升幅度要明显高于其他行。

    中收因素分析:非息收入大增长,但中收增长仍乏力。

    2018年一季度,杭州银行非息收入增长十分明显,同比增速达79.30%,但主要来源并非来自相对稳定的中间业务收入,而是来自其他非息收入项,中间业务收入增速反而同比下降29.23%。从非息收入或中间业务收入对营业收入的贡献来看,未来提升的空间也还很大。 最后,我们基于测算结果推测,公司下半年有望推出缓解核心一级资本压力的再融资方案,有助于提高信贷增长速度,进一步提高息差水平,提升估值。

    我们预计公司2018年、2019年归母净利润分别增长14.14%、14.33%,EPS分别为1.01、1.18,对应PB为0.76、0.73,对应的PE为7.97、6.87。