万华化学:中报靓丽,仍具备长期配置价值

中报实现归母净利69.5亿,符合市场预期。公司发布2018年中报,上半年实现营收300.5亿,同比增23%,归母净利69.5亿,同比增长43%,扣非后归母净利64.80亿,同比增35.21%;二季度营收164.5亿,环比增21%,扣非后归母净利32.6亿,环比增1%。基本符合市场预期。

    MDI价格平稳,聚氨酯和新材料销量增加,二季报靓丽

    (1)MDI量价齐升,推动上半年业绩高增长:公司上半年营收毛利增长主要来自聚氨酯板块,板块营收增长28亿,毛利增长22.5亿,主要受益板块量价齐升,上半年公司纯MDI挂牌均价30717元/吨,同比涨17%,聚合MDI挂牌均价24550元/吨,同比上涨2%,聚氨酯产品销量94.8万吨,同比增9.2%;另外新材料销量14.1万吨,同比增46%,也对业绩增长有所贡献。上半年三项费用同比增加约3.5亿,主要是管理费用增加所致。

    (2)价稳量增,二季度业绩环比持平:二季度公司聚合MDI挂牌均价22750元/吨,环比下降13.5%,但我们预计公司整体实际成交价与一季度较为接近,一是受益出口产品价格上涨(二季度西欧粗MDI均价21469元/吨,与一季度基本持平,但北美粗MDI均价28214元/吨,环比上涨10%),二是公司纯MDI挂牌均价31200元/吨,环比涨3%;二季度聚氨酯销量50.6万吨,环比增加6.4万吨,新材料销量8.5万吨,环比增加2.8万吨,我们认为主要受益于PC试车后满产所致。

    MDI:格局重塑,供给紧张,高景气有望超预期。过去几年MDI行业完成格局重塑,未来几年,MDI全球需求每年增长4.9%,行业无新进入者,仅几家龙头有扩产计划,行业开工率维持84%的高位水平,考虑到主导厂商间“竞争+合作”竞争策略对价格有支撑,我们预计未来几年国内聚合MDI有望维持2.1万/吨以上,高景气有望超预期。中短期来看,我们判断陶氏中东和上海联恒新产能投放效应基本被消化到价格,BC检修、陶氏不可抗力停产,三季度之后下游旺季逐渐来临,供给紧张价格有望继续小幅上涨,预计公司下半年业绩继续靓丽。

    新项目陆续投产,以量补价业绩中枢维持高位。公司30万吨TDI、13万吨二期等项目陆续投产,且随着石化项目二期等陆续投放,未来几年即便个别产品价格有所下滑,公司以量补价业绩中枢仍有望维持高位。远期看,公司石化项目奠定增长基石,新材料打开成长空间,跨国化工巨头加速崛起。

    盈利预测与估值:因产品价格超预期,将2018-2020年盈利预测由此前的8/135.8/145.3亿调整至130/138/142亿,考虑拟收购的BC及宁波万华少数股东权益,备考利润188/196/201亿,对应PE8.6/8.3/8.1倍。目前仍具备长期配置价值,买入评级,考虑盈利预测提升,将目标价由53上调至57.51。

    风险提示:MDI价格下跌、新项目投产不达预期、环保事故。