万华化学点评报告:业绩稳健增长,看好未来成长
一、事件概述
公司7月30日晚间发布2018年中期报告,上半年实现收入300.54亿元,同比增长23.0%,实现归母净利润69.49亿元,同比增长42.9%,EPS为2.54元。
二、分析与判断
MDI价格有所回落,聚氨酯业务仍然保持增长 上半年公司销售聚氨酯产品94.83万吨,实现销售收入168.11亿元,同比增长20.3%,据Wind数据显示,2018上半年山东地区聚合MDI主流价为22780元/吨,较去年同期24040元/吨的均价下降了5.24%,上半年山东地区聚合MDI-苯胺的平均价差为14211元/吨,较去年同期下降了3.42%。据我们测算,上半年国内聚合MDI生产企业的单吨毛利为9760元,较去年同期下降了6.07%。今年以来,去年投产的沙特sadara 40万吨装置保持每月对国内约1万吨的出口,同时上海联恒装置一季度成功投产,国内MDI装置总产能提升至333万吨,产业在线数据统计,今年1-5月份国内冰箱累计产量同比下滑2.5%,下游需求疲软,去年以来国内MDI行业供需紧张的局面有所缓解。近期,博苏化学30万吨MDI装置开始长达两个月的检修,届时万华化学将进行调货,叠加美国陶氏装置的停产,以及“金九银十”聚氨酯下游消费旺季的来临,中短期国内MDI供需市场有望趋紧。同时,随着全球MDI装置进入新一轮的产能投放期,公司MDI全球市占率将进一步提升。
石化产品景气度整体向上
公司以PDH为源头C3/C4的石化业务,具备75万吨PDH(乙烷制乙烯)、30万吨丙烯酸及酯、75万吨MTBE、24万吨环氧丙烷和26万吨丁醇的产能。上半年公司石化业务产品销售182.22万吨含(LPG贸易),实现收入83.2亿元,同比增长20.3%,今年以来国际油价持续上涨,石化产品景气度整体上行。据我们数据监测显示,上半年丙烯均价为7775元/吨,与去年同期相比上涨14.7%,PDH工艺的丙烯-丙烷价差同比上涨28.1%;山东地区环氧丙烷均价11820元/吨,与去年同期相比上涨18.8%,氯醇法工艺利润同比上涨45.7%;山东地区丁醇均价为7470元/吨,与去年同期相比上涨22.3%,与丙烯的价差同比上涨了39.5%;丙烯酸及丙烯酸丁酯的价差则较去年同期小幅下降。明年随着公司100万吨乙烯项目的投产,综合利用MDI项目副产的氯化氢,加工生产PVC、LLDPE、PO/SM、EO和丁二烯等下游产品,进一步完善公司石化产业链布局,公司业绩将更上一个台阶。
万华化工上市方案落地,实现集团化工资产整体上市
今年5月10日公司发布吸收合并烟台万华化工有限公司暨关联交易预案,万华化工持有的100%BC股份、万华宁波25.5%和万华氯碱热电8%将注入到上市公司中,实现万华旗下化工类资产的整体上市,并解决了万华实业2011年收购BC化学后一直存在的同业竞争问题。匈牙利BC公司是中东欧最大的MDI和TDI制造商,具备MDI产能30万吨和TDI产能25万吨,业务范围涵盖欧洲、中东及非洲地区,为全球第八大聚氨酯生产企业。本次整体上市完成后,BC 公司将成为上市公司的子公司,并纳入上市公司的整体战略布局,上市公司将成为全球第一大MDI供应商(210万吨产能),并将实现在亚洲、欧洲和美洲三大主要市场均建有(和筹建)生产基地的布局,从而也将实现全球化、跨洲际联动的生产和运营。同时,BC公司2017年度实现归母净利润30.18亿元,今年一月份实现归母净利润4.60亿元,完成并入上市公司后,将进一步提升公司的业绩水平。
三、盈利预测与投资建议
不考虑万华化工整体上市的情况下,我们预计公司2018-2020年EPS分别为4.74元、5.40元和5.88元,对应PE分别为10.9X、9.6X和8.8X,参考申万化工行业约20X 动态PE水平,维持“推荐”的评级。
四、风险提示:
MDI价格大幅下降的风险;石化产品价格大幅下降的风险。